美联储不断放水 商品市场能否借机反转？

　　报告摘要

　　近期海外新冠肺炎疫情不断恶化，意外的原油价格战成为压垮市场的最后一根稻草，上周无论是权益市场还是商品市场均呈现大幅下跌。为维护市场稳定，上周全球各主要经济体陆续出台经济刺激政策，今日凌晨美联储又提前将利率降至零水准，并推出7000亿美元的量化宽松计划，此外还将银行的紧急贷款贴现率下调125个基点至0.25%，并将贷款期限延长至90天。世界各国的维稳政策或将缓解近期市场恐慌情绪，商品市场若要摆脱当前的弱势，仍需海外疫情拐点的出现以及OPEC+各方重回谈判桌。但是，目前多数商品价格已处历史低位，随着国内疫情控制继续向好，及政府调节政策的出台，国内商品市场黑色板块表现较强，化工板块受低油价拖累表现最弱，有色板块成本支撑逐渐增强，农产品(行情000061,诊股)板块继续分化，生猪产能恢复的大趋势继续驱动玉米、豆粕表现较强。

　　一、策略回顾

　　1、玉米多单持有。上周玉米期价震荡偏强运行，尽管当前仍然面临阶段性售粮压力，但下游生猪养殖补栏积极，深加工开机率回升，下游企业及渠道库存仍偏低，补库需求支撑价格，市场预期临储拍卖底价提升。建议前期多单继续持有。

　　2、焦炭空单止盈离场。焦炭由于经历四轮提降后，焦化企业处于盈亏平衡状态，增产意愿降低，同时高炉开工率逐渐回升，导致焦炭需求向好，短期供需矛盾得到缓解，故焦炭空单已止盈离场。

　　3、PTA和乙二醇空单可续持。上周，截止3月12日，PTA流通环节库存小降至258.7万吨，然而由于注册仓单数量增加，故而实则社会库存仍上升5万吨左右至314.8万吨；乙二醇库存则上升至90.64万吨，较前一周四增加9.01万吨（较上周一增加4.46万吨）；二者库存处于阶段性高位，供应压力依旧较大。油价偏弱震荡，成本端提振不足，供需改善有限，PTA和乙二醇将继续低位震荡。

　　操作上，油价维持低位区间震荡的情况下前期空单可续持，PTA止损关注4000附近，乙二醇止损关注4200附近；若油价企稳回升，PTA和乙二醇空单可逐步止盈离场。风险因素：利多在于原油大幅上涨，库存大幅下降，聚酯产销两旺。

　　二、本期重点推荐策略

　　2.1化工品:需求改善不足以抵挡成本坍塌，化工品短期弱势延续

　　市场分析:上周在原油价格偏弱的影响下，化工品走势弱势震荡。其中，重油产业链的沥青、燃料油走势不断下探新低；聚酯产业链相关品种PTA较乙二醇更显偏弱；烯烃品种除PVC较为抗跌外，PP、PE、苯乙烯均不断走低；煤化工品种尿素呈现高位回落，甲醇维持低位震荡。总体而言，原油依旧是影响化工品走势的主要驱动，油价深跌后，化工品仍以消化原油带来的偏空影响为主。

　　原油方面，多重利空再度发力。一是，在世界卫生组织（WHO）将此次疫情定性为全球大流行后，美国宣布自3月13日起未来30天禁止来自欧洲的旅客入境；而海外多国疫情的加重，也将对其出行需求形成偏空影响，导致出行相关的油品需求大幅下降，进而给本就疲弱的原油需求沉痛一击。二是，新冠疫情加深同步引发金融市场动荡，上周多国股市现熔断，而托市措施或令金融市场震荡加剧，短期金融扰动不减。三是，油市价格战仍未见平息，沙特和俄罗斯均未在产量政策方面让步，OPEC+取消了原定于3月18日举行的技术委员会会议，减产期待再度落空。沙特阿拉伯与阿联酋宣布将于4月大幅度增产，据统计，若波斯湾产油国在最大产能生产，每日将增加400多万桶原油，相当于全球石油供应量的近二十分之一；产油国或开始低价争夺市场。四是，原油累库增加，油价预期下调；截止3月6日当周，EIA数据显示，美国原油库存4.51783亿桶，比前一周增长766万桶，连续第七周增加，同比高0.6%；API数据显示，美国原油库存4.453亿桶，比前周增加640万桶，汽油库存、馏分油库存则均录得减少310万桶；同时OPEC月报与EIA月报均下调2020年油价预期。

　　但随着油价的不断下跌，绝对价格已跌至低位，利空因素消化后，油价跌势或暂缓。同时，偏低的油价持续较长时间或对美国页岩油的产出或有一定的抑制，或能抵消部分OPEC的增量，届时原油供需偏空的改善或令价格企稳回升。目前，国际原油期货维持正向结构，即远期期货价格呈现升水，反映市场供应过剩，但囤油待售可能存获利空间。也意味着交易商认为油价下跌是暂时的，随着公共卫生事件解决，经济将恢复，油价上涨可期。

　　总的来说，短期偏空因素集中释放令油价弱势加深，在利好缺位的情况下，短期油价震荡重心或在30-40美元/桶区间（Brent）震荡。但要向上突破，仍待疫情、供需、金融层面显利好信号出现。

　　化工品方面，近期仍以跟随油价波动为主，在原油价格偏弱下，成本端偏空拖累未解除，就强弱看，重油品＜芳烃链＜烯烃＜煤化工。而原油价格的下挫也令化工品期货的直接原料价格出现跟跌，PX、乙烯、丙烯、纯苯的价格均有显著下降，在成本定价的格局下，各化工品的成本线普遍下移。而化工品的阶段性供需偏宽松与原油价格下跌形成共振，令整体化工品走势承压。

　　供需方面，虽有改善但未到质的改变。从库存角度看，化工品的整体库存依旧普遍偏高，其中，PTA、乙二醇、PVC的库存仍在上行中，苯乙烯库存拐点仍待进一步确认，烯烃石化库存出现拐点的时间较早，但同比仍偏高。因此，在原油偏空的扰动下，成本坍塌而化工品自身供需偏多支撑的不足，令化工品价格走势难逃跟跌“命运”。煤化工品种虽然成本不由原油决定，走势上相对抗跌，但仍与化工板块有一些联动，即便是供需相对趋好的尿素，短期走势在触及上方压力区间后也有所回调。

　　化工品库存数据分析：

　　1、PTA库存：截止3月12日，PTA流通环节库存小降至258.7万吨，然而由于注册仓单数量增加，故而实则社会库存仍上升5万吨左右至314.8万吨。PTA和聚酯负荷均呈现回升，但相较而言短期需求恢复不及供应增量，因此，PTA高库存拐点或要等待聚酯负荷回升至85%左右。

　　2、乙二醇库存：截止3月12日华东主港地区MEG港口库存90.64万吨，较前一周四增加9.01万吨（较上周一增加4.46万吨）。上周张家港主港日均发货5400吨，太仓方向两库综合主日均发货3800吨；宁波方向码头日均总发货量5000吨附近。3月12日至18日，乙二醇船货到港预报19.95万吨。若维持日均5000吨左右的发货量，短期仍不足以消化到港量，乙二醇累库仍将持续。

　　3、石化烯烃库存：截止3月12日，聚烯烃库存在24.5万吨，其中，PE库存在52.66万吨，PP库存在71.84万吨；烯烃库存在库存大幅下降后进入短期调整期，同比前两年水平，总体仍处于较高水平。

　　4、PVC库存：上周库存继续走高至48.3万吨，其中，华东库存为31.1万吨，华南17.2万吨。在PVC开工显著回升，而需求改善相对较为缓慢的情况下，PVC库存降继续高位运行，拐点仍待需求的进一步释放。

　　5、苯乙烯库存：上周，华东苯乙烯江苏主流库区目前总库存量在30.75万吨，较3月2日跌1.22万吨；商品量库存在26.15万吨，较3月2日涨0.18万吨。华南苯乙烯主流库区目前中库存量在7.7万吨，较3月2日下降0.7万吨；商品量库存在4.89万吨，较3月2日下降0.03万吨。总体库存仍处于阶段性高位，后期到货不多，库存有小幅下降预期，但需求的恢复也是关键一环，库存拐点仍待进一步确认。

　　6、尿素库存：3月11日，国内尿素企业库存环比上期下降16.4万吨至82.08万吨；3月12日主要港口库存环比上期下降1万吨至34.77万吨。目前企业库存同比较高，港口库存同比压力不大，总体的库存压力仍趋于改善中。

　　7、甲醇库存：3月12日，沿海地区（江苏、浙江和华南地区）甲醇库存在110.08万吨，环比上周四上涨3.88万吨；3月11日内陆部分甲醇代表性企业库存在58.04万吨，环比上期增加1.78万吨。甲醇整体库存依旧偏高，拐点未到。

　　策略建议：偏空操作―沥青、PTA、MEG、苯乙烯；区间操作―甲醇、尿素、PP、PE、PVC。前期报告提示的PTA、MEG空单可续持，上方止损分别关注4000-4100、4100-4200。前期报告提示PVC逢低配多，若有介入谨慎持有，止损点关注6000附近。

　　利多风险：原油大幅上涨，库存大幅下降，聚酯产销两旺。

　　2.2油脂油料：降息利好影响或有限，粕强油弱、内强外弱格局维持

　　市场分析:在海外疫情继续恶化、OPEC+石油价格战影响下，上周油脂继续下行。从油脂间价差表现看，上周在豆油和棕油大幅走弱拖累下，菜油补跌明显，菜豆、菜棕、豆粽价差总体维持震荡。

　　回顾此轮油脂下跌行情，最初为油脂价格上涨至2016年12月初的价格高点，技术性回调压力驱动油脂承压回落，随后在国内疫情冲击油脂消费的影响下，节后油脂价格大幅下跌，经过短暂反弹后，市场预期2月马棕增产、出口下降，油脂价格继续承压；在此期间，原油价格受国内外疫情的影响逐步走弱，而市场期待已久的OPEC+减产会议却演变成为石油价格战，原油价格在此背景下出现崩盘，市场对生柴产销量预期较为悲观，原油的大幅下跌最终带动油脂继续弱行。上周我国及世界主要经济体出台降息政策来稳定市场情绪，今日凌晨美联储又提前将利率降至零水准，并推出7000亿美元的量化宽松计划，此外美联储还将银行的紧急贷款贴现率下调125个基点至0.25%，并将贷款期限延长至90天。但在海外疫情继续恶化及石油价格战下，全球各国的经济刺激政策效果仍有待观察。原油价格若要止跌回升，仍需OPEC+各方走向谈判桌，当前市场各方消息纷杂，油价也很难在此种环境下企稳回升，我们仍需重点关注沙特与俄罗斯对4月计划产油量的表态。近期，在疫情的现实、原油增产的预期、各国经济刺激政策等多方因素的影响下，原油及油脂价格波动或加大。

　　疫情方面，目前仍未看到海外疫情有好转迹象，海外新冠肺炎确诊病例仍在快速增加。根据统计，截止3月16日9时，海外累计确诊87775例，较前一日增加7307例。其中，意大利累计确诊24747例，伊朗累计确诊13938例，韩国累计确诊8236例，西班牙累计确诊7753例，德国累计确诊5813例，法国累计确诊5423例，美国累计确诊3499例等。并且，意大利、西班牙等国已经采取封城、封国的措施来控制疫情，在疫情防控措施的影响下，预计原油及油脂的消费将继续下降。根据当前海外疫情发展情况，市场乐观者预计海外疫情可能将持续至6月底，而悲观者认为疫情持续至跨年的概率增加。

　　从产业角度看，3月马棕产量或维持偏低水平，出口仍存不确定性。SPPOMA数据显示3月1-10日马棕产量环比下降10.52%，而根据前期降水数据测算，今年2、3季度棕油减产概率较大。另外，SGS数据显示3月1-10日马棕出口增加3.63%。ITS数据显示3月1-10日马棕出口环比下降9.6%。国内方面，近期受进口大豆到港量较低影响，油厂大豆压榨量大幅下降，豆油库存回升速度预期放缓。天下粮仓数据显示，第11周油厂大豆压榨量为147.11万吨，环比-11.34%，同比-2.95%；预计本周和下周大豆压榨量在140万吨和148万吨，均处于较低水平。而随着国内疫情控制继续向好，后期各地生产生活将向正常水平恢复，油脂消费预期增加。

　　综上分析，在海外疫情继续恶化、原油价格维持弱势背景下，近期油脂价格或将继续承压，但目前油脂价格已处历史较低水平，关注下方支撑有效性。若后期国内油脂消费实质增加，马棕产量维持低位，海外疫情出现拐点，原油价格逐步企稳，届时油脂价格有望迎来阶段性上涨行情。

　　豆粕方面，由于目前国内大豆、豆粕库存偏低，油厂为维持榨利挺粕意愿较强，且近期美豆出口不理想，美国疫情不断恶化，上周连粕较国内油脂偏强、较美豆偏强。目前，海外疫情恶化趋势尚未得到抑制，尽管上周各国出台降息政策维稳市场情绪，但在海外疫情拐点出现前、原油价格企稳前，市场悲观情绪或难以扭转，美豆及油脂表现或继续偏弱。连粕方面，低库存及生猪产能恢复的预期继续支撑连粕，但连粕上涨趋势的确立仍需宏观环境及美豆价格上涨的配合，而短期美豆面临美国国内疫情恶化的大环境，近期美豆出口也低于预期，且后期将面临南美豆的出口竞争压力，又短期天气炒作条件不成熟，近期美豆价格继续承压概率较大。因此，近期连粕表现或仍较抗跌，各国的经济刺激政策或提振连粕市场情绪，但连粕快速上涨的产业驱动仍不显著，继续关注豆粕中长期做多机会。

　　操作建议：油脂，观望；豆粕关注中长期做多机会。

　　风险点：马棕减产预期增强，国内豆油库存下降；豆类天气炒作；海外疫情好转。

　　2.3黑色系：短期驱动利多，关注估值偏高风险

　　上周周初受到海外疫情加剧以及原油增产暴跌等因素的影响，黑色系商品期货低开。但在国内疫情控制情况较好的情况下，黑色系品种成为较好的避险品种，周中大幅上涨。在黑色系商品期货的强弱关系上，焦炭>铁矿石>螺纹钢>焦煤>热卷；跨品种价差方面，焦化利盘面利润触底回升，表明双焦供需关系发生逆转。成材盘面利润继续震荡上行，而螺纹利润超过热卷，表明近期螺纹供需关系相对于热卷转好。

　　从基差角度来看，上周黑色系商品期货价格上涨，而现货价格在供给压力下，涨价动力不足，基差快速收窄，表明主要驱动在期货端，市场在交易复工加速预期。但短期来看，期货价格估值已经偏高，螺纹钢和铁矿石基本平水，双焦升水，继续考验现货价格能否跟涨。从月差角度来看，黑色系商品5-9月差走扩，且为近月合约主动上涨，表明当前黑色系商品供需关系转好。故当前期货端主要受预期和供需两方面因素影响。

　　预期方面，国内疫情控制继续向好，降准和基建投资政策提振市场信心，而海外疫情对黑色系商品影响较为有限。供需方面，成材需求回升加速，带动黑色系商品整体走强，周度表观消费重回200万吨以上，导致库存增速大大放缓。且钢材产量受到高库存以及废钢供应不足等影响，短期回升幅度有限。而炉料端，铁矿石持续去库，目前港口库存已降至1.2亿吨以下，库存拐点再度延后，支撑短期价格。焦炭第四轮也已经开始，但第四轮降价落实后，焦化企业基本达到盈亏平衡，进一步增产动力不足，短期支撑显现，而焦煤则因需求减弱，库存开始累积，后期驱动转弱。

　　短期成材供需关系较好，而成材需求的回升速度仍是最为关键的指标，若回升较快，成材去库明显，会支撑期现同涨，期价还有上涨空间，但若需求回升速度不能超过去年同期水平，则短期内期价高点已现。

　　操作建议：

　　螺纹钢和铁矿若有多单可继续持有，但注意利润保护，若空仓不建议追多。

　　焦煤可在1300附近轻仓试空，有效突破1320止损。

　　风险提示：海外疫情加重，全球性金融危机爆发；焦煤海外供应大幅减少。

　　2.4铜：恐慌情绪逐步兑现，关注国内需求回暖速度

　　上周国外疫情继续扩散，多国股市受到恐慌情绪影响出现熔断。沙特在OPEC+会议未达成一致后选择降价增产，导致原油价格大幅下跌。在国内供需关系无明显变化的情况下，铜的金融属性仍是价格的主导因素。从内外价差的角度看，LME周度跌幅3.14%，而沪铜跌幅3.07%，国内外铜价跌幅较为一致。从基差的角度看，铜现货价格大幅下跌4.5%，期价跌幅略小于现货，基差小幅收敛。月差角度来看，上周沪铜的期限结构曲线整体下移，但斜率未变。基差和远期曲线均表明现货端供需关系无明显改善（上期所铜库存继续创出历史新高）。目前疫情恐慌情绪和原油价格是影响短期铜价的主导因素。

　　目前无论是疫情还是原油都未出现显著的变化。疫情仍在快速增加，截止上周日，全球（除中国外）累计确诊73595人，日增12806人，美国已经宣布进入紧急状态，欧洲多国宣布“锁国”。原油方面，原定于3月18日重开的OPEC+会议已被取消，而沙特阿美CEO表示，4月1日起增加石油供应量将达创纪录的1230万桶。俄罗斯也不甘示弱，表示有能力将日产量提高50万桶，日产量或达到1180万桶，也创下的历史纪录。但中美和其他主要经济体已经展开刺激政策，中美将大量购买原油增加战略储备，同时上周末中国央行降息，美国确定了1万亿美元以上的资产购买计划，使得紧张情绪有所缓解。

　　国内供需方面，目前国内企业的复工率已经较高，下游铜加工企业基本已经复产，但是终端消费恢复缓慢导致铜加工企业订单不足，故产能利用率仍处于低位。但目前建筑钢材成交放量，表明终端消费（房地产工程、基建工程）已经开始加速恢复。且在国家基建政策和降准的影响下，后期复工后需求仍然有较大的增量空间。综上，虽然疫情仍在发展，原油增产几乎已成定局，但随着刺激政策的对冲，短期恐慌情绪也已经释放了一部分。供需方面，铜价已经触及90分位成本5300美元/吨，存在减产预期。国内复工已经开始加速，后期供需关系或将有所改善。

　　操作建议：铜价短期仍将维持震荡走势，观望为主；

　　风险提示：疫情继续快速发展，形成全球性的经济危机。

　　三、商品周度因子评分表