疫情存反复风险 运用英镑、欧元兑美元期权构建对冲组合

　　3月初至3月中旬，新冠肺炎疫情海外大范围蔓延，引发风险资产遭遇普遍性抛售，市场出现美元流动性危机，一度驱动美元汇率大幅攀升。在避险需求激增的情况下，投资者寻求美元现金流（纷纷抛售非美货币换取美元），欧元兑美元、英镑兑美元汇率由此应声下跌。就连黄金市场也没能幸免，都在抛售资产换取美元流动性。

　　随着美联储出台大规模资产购买计划、创设新工具给金融市场、居民和企业提供流动性，美元流动性紧张的情况出现明显缓解。短期美元流动性紧张引发流动性危机告一段落，避险情绪消退。伴随资金回流美股等风险资产，美元汇率也出现回落，欧元兑美元、英镑兑美元汇率自3月下旬至今出现明显的反弹。

　　对于未来欧元汇率、英镑汇率走势，笔者认为短期可能反弹，但是中期还面临下行风险，主要判断逻辑在于新冠肺炎疫情冲击下欧元区经济前景不乐观，尤其是欧元区一些高债务国家可能面临新一轮主权债务危机的风险。

　　图为欧元兑美元、英镑兑美元即期汇率

　　回顾2011年的欧债危机，欧洲部分国家政府部门债务规模膨胀，而经济增长陷入停滞，使得政府部门债务难以偿还，最终爆发欧洲主权债务危机。当前，在疫情冲击下，意大利、西班牙等传统“欧猪五国”财政收入急剧恶化。在欧债危机之后，尽管意大利等国实施财政整顿，但是政府部门杠杆率并没有大幅下降，而是持续处于历史高位，新一轮欧债危机在疫情冲击下可能会出现。

　　据国际清算银行（BIS）发布的数据，截至2019年3季度，欧元区政府部门杠杆率为86%，而2011年欧债危机爆发时的杠杆率处于86%―88%区间，因此当前欧元区政府部门杠杆率和欧债危机时的水平相比并没有下降很多。分国家来看，引爆欧债危机的希腊，其政府部门杠杆率还高达178.8%，较欧债危机爆发时不降反增。此次受疫情冲击最大的意大利和西班牙，其政府部门杠杆率分别高达137.3%和97.9%，比欧债危机爆发时都要高。

　　另外，由于欧元区货币政策和财政政策空间有限，意味着欧元区经济下行压力可能比美国要大。数据显示，欧元区4月Sentix投资者信心指数为-42.9，预期为-30.3，前值为-17.1。目前，欧元区部分国家失业率攀升非常明显，奥地利公共就业服务机构（AMS）4月初发布的报告显示，奥地利3月的失业人数升至50.4万人，同比上升52.5%，为1946年以来的最高水平。尤其是自封禁令开始的半个月时间内，奥地利失业人数飙升了20万人。对于不到890万人的奥地利而言，失业率攀升带来的压力巨大。

　　近日，欧洲央行公布的3月政策会议纪要显示，欧元区存在严重衰退的重大风险，欧洲央行充分准备扩大资产购买计划的规模，并呼吁各国政府和包括银行监管在内的欧洲机构及时采取协调一致的政策行动，如通过更统一的财政措施。

　　英国在疫情防控方面一开始是迟滞的，甚至提出“全民免疫计划”，这意味着英国疫情拐点会落后于美国和欧元区。为缓解疫情对经济的冲击，4月9日，英国财政部、英国央行发布消息称，暂时扩大设立已久的筹款便利动用规模。作为一项临时性的举措，此举将在市场受到疫情干扰时，为英国政府提供短期的额外的流动性，以帮助其平滑现金流并且支持金融市场有序运作。

　　从已经出台的政策来看，美国货币和财政救助政策比欧元区要大，这意味着庞大的美元流动性释放，短期美债和欧债、美债和英债利差缩小，从而刺激美元兑欧元、美元兑英镑汇率下降，但是中期来看，美国相关政策在对冲疫情对经济的冲击方面比欧元区要更有效。最近，美联储再度推出2.3万亿美元刺激政策。此轮刺激政策聚焦于为企业部门提供流动性支持，并进一步加大垃圾级债券资产的购买力度。由此也可以看出美联储在此轮救市政策中不遗余力地为各部门提供流动性支持，市场中发生流动性危机的可能性被大幅减弱。

　　资产价格方面，最恐慌的暴跌或已过去，但市场的修复是缓慢的。短期疫情新增人数的拐点带来风险资产的反弹会略超预期，但很快因经济受疫情冲击的影响而再度下跌，主要是各类消费数据下降、失业人数上升等问题已经出现。数据显示，截至4月10日当周，美股ETF回流了165亿美元以上资金。

　　因此，如果海外疫情在4―5月得到控制，那么风险类资产价格反弹，美元短期可能因避险需求消退和流动性过度释放而继续贬值，买入英镑兑美元、欧元兑美元看涨期权比较适合；如果疫情持续时间较长，那么企业债和主权债违约风险会爆发，美元流动性危机或再现，英镑兑美元、欧元兑美元汇率会下跌，通过买入芝商所英镑兑美元、欧元兑美元汇率看跌期权构建对冲组合是合适的。从目前疫情数据来看，新兴经济体疫情可能迎来暴发期，出现后一种可能性较大。

　　（作者单位：宝城期货）