全球市场剧烈波动之下的美元指数走势

　　要点

　　全球范围看，美元需求依然旺盛；但如果美联储继续降息至负利率甚至进一步宽松，美元指数将有可能步入下行周期。

　　自新冠肺炎疫情爆发以来，全球金融市场大幅波动。外汇市场方面，2月中下旬至3月上半月，美元指数同样波动频繁。2月中下旬，美元指数一度创下三年新高，逼近100大关，但随后转头向下，12个交易日内跌幅超过5%。而3月10-15日，在几乎所有资产开始大幅下跌的同时，美元指数又逆市上行收复失地。笔者认为，近期美元指数的大幅波动，反映了新冠肺炎疫情蔓延造成的市场恐慌情绪的释放，同时也与美国国内外经济形势和全球金融市场形势的阶段性变化有关。展望未来，在当前新冠肺炎疫情不断发酵的情况下，预计美元指数的后市走势将更加依赖于全球金融市场的走势和美联储的货币政策动态。

　　美元指数大幅波动的原因分析

　　自2月中下旬以来，美元指数走势波动频繁，主要是疫情蔓延背景下的市场情绪、美国国内外经济形势以及全球金融市场走势的阶段性变化的结果。

　　2月中下旬，美元指数呈现走强态势，这是经济基本面的客观反映。美国经济基本面是美元走势的基础，而美国与欧洲经济的相对强弱对美元指数走势具有重要影响。进入2020年，欧洲经济体的惨淡数据施压欧元，使得美元指数一路高涨。2月份，欧洲经济数据进一步走低，核心国家德国的经济景气指数仅为8.7，较1月的26.7明显回落；同时，德国和法国的工业产出数据也不及预期。与此同时，美国多项经济数据则相对良好，欧美经济基本面落差进一步加大，欧元兑美元当月下跌2.19%至1.1下方，推高美元指数至99.92的高位。

　　不过，市场对于美国经济数据保持着高度敏感，此后公布的美国经济数据表现不佳，叠加疫情在全球内加速扩散，使得美元指数转为下行。2月21日，因当日公布的美国2月服务业PMI和制造业PMI均远不及预期，尤其是服务业PMI意外低于50荣枯线，创2013年11月以来新低，引发市场担忧。因服务业占美国经济比重最大，大幅逊于预期的数据令市场对美国经济放缓的担忧再起，美元指数从三年高位跌落。

　　另一方面，随着疫情在全球范围内的加速蔓延，市场的恐慌情绪进一步上升。黄金、日元、瑞郎等传统避险资产受到追捧，美股连续下跌，美债收益率屡创新低。3月3日，美联储意外宣布紧急降息50个基点，但并未能阻止市场恐慌情绪的日益浓重。3月9日，被称为“恐慌指数”的芝加哥期权交易所市场波动率指数（VIX）一度攀升至2008年金融危机以来的历史高位，市场更是出现剧烈动荡，美元指数也随之进一步下挫。

　　而3月第二周，资产价格持续下跌催生流动性需求，又带领美元指数出现反弹。随着全球风险资产价格的加速下跌，触发大量平仓或赎回需求，金融体系面临流动性危机，需要通过卖出资产获得流动性来应对赎回或补仓。这使得黄金、美债等传统避险资产受到拖累，美元指数因此快速反弹。

　　美元指数走势前瞻

　　展望后市，笔者认为，接下来的美元走势将受到以下几方面因素的影响。

　　其一，新冠肺炎疫情是当前全球经济及金融市场最大的不确定性因素。世界卫生组织（WHO）已宣布，新冠肺炎疫情构成全球大流行。由于全球医学界对如何对抗新冠病毒仍处于研究阶段，在出现有效治疗方案或疫苗之前，唯一有效的应对措施就是全力以赴进行隔离，这将不可避免地对全球经济造成冲击。当前各国已经形成密不可分的产业链分工，成为相互依赖相互制约的共生体，短期冲击暂且能够消化，但长期的生产停滞将带来难以预估的影响。

　　从当前疫情的传播情况看，欧洲的疫情形势远比美国严峻，疫情对欧元区经济的冲击也将远大于美国，加之因为疫情而衍生出的对医疗、互联网等美国强势产业的需求，将对美国经济有利，美元指数有可能受到一定的助推。

　　其二，美联储接下来的货币政策对美元指数走势至关重要。面对当前金融市场出现的流动性压力，各国央行或将再次出台宽松政策予以应对，这可能会延缓美元指数的反弹势头；但若全球股市和商品价格继续下跌，流动性问题得不到根本性解决，市场对美元的巨大需求或将继续推高美元指数。

　　相比之下，美国的货币政策至关重要。尽管美国的疫情形势相对欧洲好一些，但市场信心的缺失有可能导致市场预期方向的改变，进而导致美国经济被过度看空，或使得美国国内经济增速进一步放缓。若美国经济放缓甚至步入衰退，美欧经济增长将同步进入下行通道。而对金融危机后美、欧、日三家央行的宽松政策的实证研究表明，抢占宽松先机有利于危机后的复苏。近期，美联储已经加大了资产购买计划，通过扩表为市场提供流动性支持。当地时间3月15日，美联储宣布将联邦基金利率区间降至0-0.25%，并推出7000亿美元的大规模量化宽松计划。在这种形势下，美元指数将承压下行。

　　其三，原油市场的大幅波动将对美元指数产生影响。当前，因新冠疫情造成全球经济活动暂缓，原油需求承压。俄罗斯和沙特在全球抗疫关头意外发起石油价格战，原油价格已迅速跌至四年低位。原油价格的下跌，将直接打击高开采成本的美国页岩油产业。由于美国的页岩油企业是高收益债券的主要发行方，油价下跌也将推升能源企业的违约风险，从而影响美国经济的基本面，进而对美元指数造成压力。

　　其四，考虑到美元指数的构成，非美货币走势对美元指数的影响同样值得关注。进入2020年，主要非美经济体的经济基本面较2019年并没有明显变化。欧元区持续萎靡不振，英国“脱欧”贸易谈判仍充满不确定性，美加形成的北美经济共同体依然牢固，加之欧央行加大QE，英国央行和加拿大央行也已及时降息，欧元、英镑、加元等货币预计难有起色。这将继续支撑美指的高位。不过，市场上的避险情绪或将继续推高日元和瑞郎，这将在一定程度上对美元指数形成压力。

　　整体来看，新冠肺炎疫情是当前最大的不确定性，对经济基本面和金融市场的影响难以估量；各国央行虽然纷纷出台政策来安抚市场，但政策空间有限；全球范围看，美国经济相对其他国家仍相对稳健，美元指数仍具有基本面的支撑；资产价格下跌或将引致全球流动性危机，美元需求依然旺盛；不过，鉴于美联储已降息至接近于零的水平，并推出了大规模的量化宽松政策，若其进一步降息至负利率甚至加大宽松，美元指数将有可能步入下行周期。