三峰环境漂亮业绩难掩一身债

　　证监会网站显示，4月16日，重庆国资委旗下的重庆三峰环境集团股份有限公司（简称：三峰环境）将上会接受审核。作为国内垃圾焚烧行业的领军企业之一，三峰环境欲募资25亿元用于重庆市洛碛垃圾焚烧发电厂项目、汕尾市生活垃圾无害化处理中心焚烧发电厂二期工程项目、东营市生活垃圾焚烧发电厂二期项目及补充流动资金。《金融投资报》记者梳理发现，浸淫行业多年的三峰环境业绩比较漂亮，但净利润明显高度依赖税收优惠和政府补助。然而，随着规模扩大，公司债务也同步激增，偿债能力下降，应收账款水涨船高……这些问题也引发市场关注。

　　近半利润来自优惠补助

　　从业绩来看，三峰环境较为好看。2016-2018年、2019年1-6月，公司实现营业收入24.28亿元、29.70亿元、34.33亿元和20.04亿元；各期净利润分别为33362.11万元、46743.62万元、53400.96 万元、27890.76 万元。但细究之下，公司净利润近半来自税收优惠和政府补助。

　　招股书披露，近年来公司享受各类税收优惠政策，包括国家对环保行业的税收优惠政策、西部大开发税收优惠政策、企业所得税“三免三减半”税收优惠政策和免征环境保护税优惠政策等。2016-2018年、2019年1-6月，公司税收优惠合计分别为16233.63 万 元 、 15541.58 万 元 、20254.98万元和9291.53万元。

　　与此同时，公司还享受各类政府补助。招股书披露，公司递延收益均为政府补助，2016-2018年、2019年1-6月分别为3682.30万元、4143.53万元、4424.55万元和4304.54万元。这也即意味着，2016-2018年、2019年1-6月，公司享受的税收优惠和政府补助分别达到19915.93万元、19685.11万元、24679.53万元、13596.07万元。简单计算便可知，2016-2018年、2019年1-6月，公司享受的税收优惠和政府补助占各期净利润的比例分别达到59.70%、42.11%、46.22%、48.75%。

　　偿债能力明显弱于同行

　　随着规模扩大，三峰环境负债也不断增加。

　　招股书显示，2016-2018年、2019年1-6月，公司负债合计分别为47.94亿元、54.66亿元、75.00亿元和82.87亿元。其中，短期借款为2.05亿元、5.70亿元、8.00亿元和10.40亿元；长期借款为 23.59 亿元、28.26 亿元、39.08亿元和42.53亿元。

　　负债逐年递增，三峰环境偿债能力却在下降。2016-2018年、2019年1-6月，公司流动比率为1.04倍、0.98倍、0.82倍、0.85倍，逐年下降；速动比率0.91倍、0.85倍、0.69倍、0.70倍，也在下行；资产负债率则分别为57.36%、57.43%、64.31%、64.98%，逐年递增。

　　值得注意的是，即便与同行相比，三峰环境的偿债能力也明显弱于同行。比如，2016-2018年、2019年1-6月，伟明环保(行情603568,诊股)等同行的流动比率平均值分别为1.50倍、1.50倍、1.24倍、1.41倍，速动比率平均值分别为1.35倍、1.34倍、1.18倍、1.33倍，资产负债率平均值分别为57.68%、57.96%、60.35%、57.71%。

　　应收账款与规模同步扩张

　　除了负债大幅增加，随着规模扩张的还有应收账款。

　　招股书披露，2016-2018 年、2019年1-6月，三峰环境应收账款净额分别为50062.37万元、62088.71万元、86744.82万元和121005.04万元，占流动资产比例分别为 22.43%、27.08%、31.08%和37.60%。2016年至2018年间，公司应收账款净额的年均复合增长率为31.63%，2017、2018年应收账款净额增幅分别为24.02%、39.71%，而同期公司营业收入增幅则分别仅为22.30%、15.58%。

　　应收账款占各期营业收入的比重也在增长。截至2016年末、2017年末、2018年末和2019年6月末，公司应收账款净额占营业收入的比例分别为 20.62% 、 20.91% 、 25.27% 和60.38%。

　　此外，应收账款周转率也在下降，且明显低于同行。2016-2018年、2019年1-6月，三峰环境应收账款周转率为4.75、4.84、4.22、1.77，而同行绿色动力(行情601330,诊股)为5.81、6.24、5.71、2.61，伟明环保为3.73、4.48、5.13、2.21，中国天楹(行情000035,诊股)2016-2018年为6.32、6.55、4.73，康恒环境2016年、2017年为4.75、5.16，行业均值为5.28、4.84、4.22、1.77。

　　值得一提的是，三峰环境期后回款比例也逐年下降。2016-2018年、2019年6月末，期后回款金额分别为50164.86 万 元 、 57625.37 万 元 、51319.32万元和30453.65万元，期后回款比例分别为 92.05%、84.56%、54.20%和23.13%。

　　应收账款净额增长率高于营业收入增长率是否合理？偿债能力下降原因是什么？税收优惠和政府补助是否具备可持续性？《金融投资报》记者将这些问题整理并发至三峰环境，但截至记者发稿，仍未获回复。那么，三峰环境能否通过发审委审查？本报将跟踪关注。