2020 双焦的故事

　　核心观点

　　预计2020年国内高炉生产需求仍能增长2%，但海外需求仍疲软形成拖累，预计焦炭总需求增1.9%。而国内焦炭置换产能将逐渐进入集中投产期，但考虑到2019年底至2020年4月集中去产能的冲击，我们认为虽然全国焦化产能可能（山西4.3m力度中性的前提下）净增1000-2000万吨，但实际上2020年焦炭供应很可能先降后增，全年供应可能增长2.3%，价格虽重心下移但节奏预计前高后低。

　　炼焦煤国内供应由于中小矿提产继续释放增量，预计增长2.7%左右；而进口端继续冲击国内市场，预计进口量仍能增67%左右，整体焦煤供应约增3.2%。焦煤整体供需格局依然偏宽松，但骨架煤仍相对坚挺，整体价格继续温和回落，价格节奏预计先抑后扬。

　　2020年焦炭仍存产能置换的时间窗口

　　预计2020年焦炭整体供需趋势将由偏紧平衡转为宽松格局，延续累库存周期，期货价格重心预计进一步下移至1900附近，很可能呈现出前高后低的价格节奏。

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　　2020年焦炭需求约增1.9%

　　2019年国内焦炭需求预计增长10%，出口需求虽大降39%（占比低至1.3%），但总需求仍增9%左右。基于下游高炉进一步的产能置换，我们认为2020年国内焦炭需求仍能增2%左右，出口需求继续下滑10%，总需求预计小增1.9%左右。

　　2.1 焦炭出口回流恐将继续

　　2019年焦炭出口格局发生了较明显变化，不仅1-11月出口量大幅下降34%，且开始进口来自澳大利亚、日本等国的焦炭。考虑我国焦炭的主要出口对象国――印度和日本明年都有部分高炉减产计划（2019年前者生铁增速仅3.5%，后者甚至下滑2.7%），所以我们认为2020年焦炭出口回流的现象仍将继续，视国内外价差阶段性存在，我国焦炭出口需求仍继续下滑10%左右。

　　2.2下游钢厂补库需求仍将被长期压制

　　考虑到焦炭入炉比例的基本稳定，因此预计国内焦炭2020年生产需求相应增长2%左右。再从补库需求来看，2019年钢厂的年均焦炭库存自439万吨小幅抬升459万吨。但日均生铁耗焦增长7.5%左右，实际上钢厂的焦炭库存可用天数一定是下滑的。这体现出的是钢厂对于焦炭库存策略由充裕调整为中性，考虑到炼钢利润的持续走弱预期，下游的原料库存策略仍将保持中性甚至进一步收紧。

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　　预计2020年焦炭供应增2.3%，但产能不确定性仍存

　　2.1 焦化产能2020年预计净增1000-2000万吨，但去产能仍不明晰

　　以山西为首的焦化产能将于2020-2021年进入集中置换落地期。据我们对全国焦炉产能置换及复产的不完全统计，计划可能于2020年投产的焦化置换产能高达近6000万吨。由于被置换的产能利用率较低，因此焦化产能置换会直接导致产能的实际新增。

　　我们梳理出2019年末至2020年三季度已具备投产条件的新建焦化产能有4894万吨，剔除淘汰4.3m焦炉等所导致的产能退出量1680万吨（实际量可能因退出节奏的后移或提前而有出入），产能净增长规模可能高达3000万吨以上。

　　但考虑到行业盈利预期的大幅下降，明年不少焦化置换产能可能考虑延后投产。此外2020年是10年役龄4.3m焦炉的退出时间节点，可能出现淘汰落后产能的超预期扰动，因此我们中性预估2020年全国焦化产能净增1000-2000万吨。当然如果以山西为首的焦化主产省在2020年真的严格执行4.3m焦炉淘汰政策，那么焦化产能很可能还会出现净减量，这需要持续跟踪政策执行情况。

　　2.2 2020年焦炭供应大概率先减后增

　　如下图，不难发现自2017年行业供给侧以来，今年焦炭行业再次迎来了峰值生产能力的大幅抬升。所以即使2019年环保限产对于焦炭产能利用率形成的冲击有所增加，但整体焦炭产量的输出依然能够大幅跟上生铁。考虑到更多焦化置换产能的进一步投产，预计2020年焦炭日产峰值能力还可以再抬升4万吨/日左右。

　　但从节奏上来看，由于2019年底以及2020年4月底集中淘汰的焦化产能规模也多达2000万吨左右（以山东为主，大多数为有效产能），2020年上半年的焦炭产量是有可能不增反降的。从这个角度我们将2020全年焦炭供应增量预期下调至2.3%，上半年如果环保限产对下游高炉冲击不大，那么焦炭甚至可能呈现出阶段性供应紧张格局。

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　　预计2020年焦炭整体价格重心仍将有所下移

　　总结来看，我们认为2020年焦炭供需转为稍有过剩的格局，但节奏上很可能呈现出前紧后松的局面，延续与下游产能增长相对应的累库周期（港口库存仍将缺乏流动性）。焦炭价格预计先涨后跌，整体价格重心理应有相应下移。

　　2020年焦煤价格预计温和回落

　　2019年焦煤国内供应预计增6%，进口大增15%（占比抬升至14%），折总供应增7.2%左右。对应的国内总需求增8%左右，处于微平衡状态。我们认为2020年焦煤市场仍将维持这一状态，供需增速都同步回落，继续累库，主焦煤均价补跌。

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　　预计2020年焦煤需求小增2.3%

　　前面我们已提到，2020年焦炭产量预计增长2.3%，很可能先降后增，对应的即炼焦煤整体需求情况。再从结构上来看，由于2019年焦化利润水平已显著下滑，所以焦化厂对于成本端持续施压，主要体现在原料库存控制与配煤比例的调整上。

　　从图38可以清楚看到，虽然下游焦炭产量增长了8%左右，但下游炼焦煤库存却没有显著增长。尤其利润情况不佳的焦化厂，其炼焦煤库存同比去年春节前一个月的水平下降了12.5%之多，由此可见焦化厂对炼焦煤库存控制的力度。考虑到原料大棚的有限库容，预计2020年这一情况大概率仍会持续，炼焦煤的补库性需求仍不佳。再从相对价格来看，主焦煤的价格持续偏高位运营（尤其低硫），因此从成本控制角度焦化厂持续尝试提高其他低价配焦煤，但目前来看配比逐渐稳定。预计2020年不同煤种间差异仍存，优质骨架煤需求依然相对坚挺。

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　　预计2020年焦煤供应增3%左右

　　2.1 2020年国产焦煤预计增长2.7%

　　从统计局口径的炼焦精煤数据来看，2019年是自2016年煤炭供给侧改革以来首次呈现出较为明显的供应提升，尤其5-10月累计同比增速迅速拉升至近10%。但从汾渭能源的估算数据来看，炼焦精煤产量增长幅度不及5%，甚至样本煤矿产量增长为负。我们综合评估下来，认为不同口径发生较大冲突，很有可能是样本煤矿（大矿为主）以外的中小煤矿再次出现大幅提产的现象。

　　如果假设中小煤矿重新提产的这一现象在2020年延续，再剔除掉山东、陕西等重大煤矿事故所造成的2019年阶段性煤矿减产，我们预测2020年炼焦精煤国内供应预计能够产生约2.7%的增量。结构上从煤矿资源来看，增量仍然会以气煤为主。

　　2.2 2020年进口焦煤继续冲击国内市场

　　海外端，由于印度、日本等主要冶金煤进口国明年仍计划关闭部分钢厂，与欧美制造业需求小幅反弹相对冲，因此我们预计2020年海外冶金煤需求基本同比持平。而海外冶金煤供应量预计仍有小幅增量：1）澳大利亚有200万吨左右的净增量，嘉能可（Hail Creek贡献主要增量）及其他小煤矿提供约300-400万吨的供应增量，但被英美资源等战略性减产部分抵消；2）俄罗斯预计将增产50万吨左右；3）但淡水河谷在莫桑比克的煤矿将于2020年一季度停产维护，预计产生约100万吨左右的供应减量。

　　所以整体算下来，我们预计2020年海外（除蒙古）冶金煤存在约200万吨的小幅供应增量。假设中国冶金煤增量需求基本被蒙古煤增量所满足，那么全球冶金煤市场仍然是稍有过剩的状态。但考虑到（半软等）配焦煤美金价格已经跌至主流煤矿的成本线附近，我们认为海外冶金煤进一步大跌的空间目前也打不开。

　　2019年我国炼焦煤进口量预计大增15%左右，炼焦煤受煤炭进口政策的实际影响并不大。考虑到2020年海外需求仍将弱于我国（国内仍有大量高炉、焦炉新增产能），我们认为明年的焦煤进口量仍将有较大增量，预计增6.8%左右，蒙古煤仍可能提供最主要增量。

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　　预计2020年焦煤继续港口累库，价格前抑后扬

　　虽然从总库存数据来看，整个焦煤市场从去库转为累库，但相对下游日耗的提升，实际累库幅度尚可，且主要为港口进口煤累库最为显著。基于上文的供需分析，我们认为2020年焦煤供需稍有过剩，进口煤的冲击仍是主要变量，价格重心预计继续下移（国内补跌）。但从价格节奏上来看上半年受焦化去产能的冲击，焦煤价格预计先抑后扬。