PTA累库趋势不变 聚焦成本

　　2020年1月2日，因美伊冲突，国际原油暴涨带动PTA上涨，对于此我们的分析如下：

　　第一，中东地区地缘政治冲突并不会影响我国PTA供给，因为我国PTA几乎可完全自己自足；第二，本次事件传导逻辑为“原油-PX-PTA”，着重从成本端对PTA产生影响；第三，PTA目前仍处于累库通道，基本面并无利好提振。

　　就国际原油来看，我们认为中东局势的紧张情绪仍会持续一段时间，但从历史经验来看，中东地缘政治对油价的影响主要为脉冲式。目前国际原油价格已包含了美伊冲突，若想维持当前高油价甚至在当前油价水平上进一步上涨，需要中东地区发生实质性供应中断，目前来看，暂无相关迹象，且盘面已开始回吐部分涨幅。

　　基于PTA累库基本面以及当前原油走势，我们认为其在上方5200元/吨附近存在较大压力，预计突破难度较大。期权操作上，推荐卖出牛市价差策略，建议卖出TA005C5200，同时为避免极端事件发生，建议买入TA005C5400。

　　一、中东地缘冲突并不会影响我国PTA供给

　　PTA对外依存度极低，国内几乎可完全自己自足。根据Wind的统计数据显示，2016-2018年，我国PTA进口依存度分别为1.49%、1.61%和1.62%，处于极低水平。这是因为随着近几年国内PTA新增产能陆续投放，国内PTA行业目前正处于供给过剩状态。从月度数据来看，2019年以来PTA进口量为5.7~14.40万吨/月。相对于342.8~390.2万吨/月的表观消费量水平而言，进口依赖度很低。

　　对于此次中东地区地缘政治冲突需要明确的是，我国PTA供应并不受到到实质影响或威胁。

　　二、影响逻辑聚焦成本端

　　PTA产业链为“原油-PX-PTA-聚酯-纺织织造”，因此从产业链我们可以看出，此次事件影响逻辑主要为：国际原油受地缘政治拉涨，PX价格上涨，从而带动PTA价格上涨。诚然，原油上涨带动PTA上涨，会加速下游聚酯产销放量，但由于终端织机开工率目前已降至60%附近，且目前原油价格已出现见顶回落的迹象，除非后续国际原油暴涨，否则情绪面上对下游需求提振亦有限。

　　聚焦PTA直接上游PX，从PX价格表现来看，1月3日PX CFR中国价分别为842.17和850美元/吨，较上日分别上涨了7.5美元/吨和7.83美元/吨。PX价格有一定涨幅，但尚未触及12月27日高点862美元/吨附近。

　　12月中下旬以来，PTA成本端PX价格不断上涨，这主要是因为当时正处于PX年约谈判期，PX供应商和PTA工厂相互博弈，虽然浙石化一条200万吨/年的PX装置于12月初顺利投产，但由于福海创160万吨/年的生产线于12月中旬停车，且计划停车至2月底，这很大程度地抵消了浙石化新装置投产的消息。且听闻年约谈判期，PX工厂为保护自身的加工费，日韩货源有卡货的现象，这才导致了年末PX价格上涨。我们认为PX价格不会过度上涨，当前PX和PTA均处于薄利状态，如果PX价格过度拉涨，则PTA工厂检修将增多，以倒逼PX价格回落。未来PX和PTA均将面临过剩局面，两者将在博弈中寻求微妙的平衡。

　　就此轮事件来看，目前中东地缘政治无进一步恶化的迹象，国际原油在昨夜也回吐了部分涨幅。这也印证了我们的观点即地缘政治对国际油价的影响多为脉冲式的。随着成本端的回落，PTA也将跟跌。

　　三、基本面累库格局不变

　　从PTA下游需求来看，截至2020年1月3日，聚酯工厂PTA库存在6-7天，而这一库存水平也处于每年的一个高位水平。这意味着，临近春节，下游聚酯企业原材料备货已基本完成，当前PTA新增需求难有跟进。

　　从PTA社会库存总量来看，第一季度PTA大多处于季节性累库通道。这主要是因为春节假期，下游织机陆续放假，聚酯企业停车增多，导致PTA下游需求出现断崖式下跌。而PTA端多为大型装置，一般出现检修的状况较少。

　　就今年的情况来看，由于12月底PX价格拉涨过多，PTA加工费一度被打压至321元/吨，导致年底附近PTA工厂近期检修较多。但从数据来看，截至1月3日，PTA社会库存至133.40万吨，累库拐点已出现。这表明，尽管近期PTA检修较多，但四季度新凤鸣(行情603225,诊股)（220万吨/年）和中泰石化（120万吨/年）的PTA装置的顺利投产，以及下游需求的走弱，导致PTA开始过剩，而检修不过是减缓、放慢了累库的节奏，但难改整体累库的趋势。

　　四、PTA期权

　　（1）PTA期权成交持仓情况

　　截止至2020年01月06日，期权合约总成交23,791张，较上一交易日增加43.61%，总持仓48,223张，较上一交易日减少0.17%，成交持仓比49.34%。期权成交量认沽认购比41.15%，持仓量认沽认购比51.07%。从成交持仓情况来看，当前市场认购虚值期权交投较为活跃，市场对未来走势偏积极。

　　（2）PTA期权波动率分析

　　截止至2020年1月6日，标的20日、40日、60日和120日历史波动率分别为17%、14.9%、15.37%和20.26%，处于历史中等偏下水平。202003、202005和202009期权隐含波动率分别为17.29%、17.81%和16.75%。总的期权隐含波动率为18.1%，从上市以后呈现逐步上升的态势。

　　五、总结与操作建议

　　结合当前PTA基本面情况，我们认为目前提振PTA价格的主要因素在于成本端。基于历史经验来看，地缘政治对于国际油价的影响主要是脉冲式的，目前国际原油已有冲高回吐涨幅之势，PTA进一步上涨空间有限，上方5200为较强压力位。在期货操作上，我们认为近期PTA主要跟随成本端波动，且受制于累库压力，PTA整体会弱于原油，若后续原油正式确认回调，可单边短线轻仓试空。在期权操作上我们推荐卖出牛市价差策略，即卖出TA005C5200，买入TA005C5400。