抗跌的豆粕值得做多吗？看看他们怎么说！

　　近期商品市场在原油带动下大多走出跳水走势，但豆粕却表现得较为抗跌，豆粕为何如此坚挺，2020年豆粕做多逻辑在哪？大宗内参本期圆桌邀请到了银河期货分析师陈界正、中辉期货研究员贾晖、创元期货油脂油料研究员罗嘉仁来为大家解读豆粕的基本面。

　　大宗内参：从目前看多数商品都表现为下跌，为什么豆粕表现比较抗跌？

　　陈界正：首先，本轮国内外商品整体大幅下跌主要受到宏观面因素影响，近期疫情全球扩散以及突发性原油重挫均在宏观面给予商品不利预期。在此驱动下，一般工业品跌幅整体大于农产品(行情000061,诊股)，而在众多农产品中，不少品种其实也伴有着工业品的属性，如油脂、棉花、白糖等，而豆粕、玉米等饲料、粮食农产品属性更强，相对坚挺抗跌，这是由商品的宏观属性所决定的。其次，近期豆粕自身供需基本面也整体偏强，受3-4月大豆到港大幅下滑影响，未来一段时间油厂开机以及豆粕库存低位运行，近期华南地区基差快速上行也反应了国内现货偏紧的事实，叠加近期油脂受累严重，豆粕更表现出相对坚挺抗跌态势。最后，从资金面看，相对年前火热的油脂、白糖行情，豆粕原本就处于一个价格的相对低点，较大程度上出清了下跌风险，空头资金狙击的意愿不强。

　　贾晖：豆粕之所以能够维持坚挺，主要是受去年国家生猪养殖政策的推动，意在年底实现生猪存栏的正常话水平，加上月初非洲猪瘟疫苗的研发成功，更是增添了市场对于饲料消费的信心。从微观层面来说，由于今年大豆的进口成本较去年同期有所上升，同时豆油价格的持续走低，导致豆粕的成本重心出现上移。应该说是消费预期和成本均支持豆粕走势表现出了抗跌性。

　　罗嘉仁：近期受到新冠疫情以及国际原油价格暴跌的双重打击，国际经济和资本市场均面临巨大挑战，农产品板块也不能独善其身，CBOT大豆价格接连受挫下破860美分/蒲式耳。而豆粕不同于原油及大豆，缺乏明显的金融属性，其供需对价格的走势影响更为明显。

　　受非洲猪瘟的影响，年前部分中小型养殖户饲料备货普遍偏少，而新冠疫情的爆发直接导致油厂开机延缓以及物流运输受阻导，养殖企业出现“缺粮”现象，豆粕现货紧张，价格大涨。虽然目前国内疫情控制情况良好，物流也已基本恢复，豆粕成交量远不如前。但是三月大豆实际到港量不足500万吨，沿海地区油厂进口大豆总库存跌至288.29万吨。多家油厂已逐步兑现其停机计划，开机率较上月下跌12%至47.69%。因此豆粕现货基差仍然存在一定支撑。其次月初哈尔滨兽医研究所宣布非洲猪瘟疫苗研制成功，大大激发下游生猪养殖的补栏积极性，重大利好远期豆粕需求。最后就是此次疫情严重影响我国餐饮业复工，油脂消费量大降，豆油商业库存突破140万吨的高位，叠加原油价格大跌利空生物柴油政策，使豆油价格连创新低，大豆现货压榨利润被大幅压缩。在短期油脂价格反弹动力不足的情况下，油厂对豆粕价格的挺价意愿强烈。因此近期豆粕价格表现为抗跌。

　　大宗内参：请从供应端、需求端、贸易端来展望下半年豆粕行情？

　　陈界正：下半年豆粕核心关注焦点在北美种植以及中国采购的兑现情况。按照大豆玉米比价在2.3左右的水平来看，8500万英亩的种植预期可能会下调，可适当关注3月种植意向报告，短期为美豆提供支撑，不过考虑到相对旧作仍是持续累库过程，且国际供应总量仍然庞大，供应端反弹仍然乏力。至于中国是否采购、如何采购不确定性较多，供需两侧均难看到太明显的驱动，未来还是重点关注是否存在天气炒作+买美豆情况。国内市场上看，近期10-1基差吸引成交，油厂买船进度快，盘面套保持仓占比高，这与当前榨利良好关系密切。需求方面还是维持谨慎态度，虽然猪瘟影响基本稳定，但存栏的恢复力度实际并不乐观，利润传导至存栏逻辑还是需要建立在一个相对健康的产业环境下，猪料同比看减8-10个百分点，关注重点在于年内猪价能否支撑出栏体重上涨。考虑到当前父母代禽存栏较大，未来需求方面的亮点仍寄希望于禽料，同比仍看增。综合来看，豆粕单边还是看不到太明显的趋势。

　　贾晖：豆粕年内的行情相对乐观，但空间不能预期过高，主要原因就是今年全球大豆有望实现丰产，供应相对充足。只要压榨利润尚可，就会有相应的供应跟上来，所以上升的空间不能预期的过高。就当下3月份的供应来说，由于国内大豆港口库存以及进口豆量偏低，整体大豆供应偏紧，一定程度上会影响到三月的油厂开机率，所以，3月豆粕会有震荡，但不宜过分看空操作。

　　需求端，作为饲料的两大消费主体，生猪和禽类来看，生猪存栏恢复势在必得，这也是今年市场乐观的主要原因所在，但这个生猪恢复不像工业品，立马开机就会有供应直接跟上来，生猪养殖的回复是一个循环渐进的过程，一个逐步加速的过程。开始的时候可能会慢一些。按照去年10月底公布的能繁母猪存栏数据的企稳来看，4个月的仔猪周期进行推算，生猪存栏在3月份及以后会有一个逐步的恢复。禽类这一块，从去年全年的饲料消费情况来看，禽类的饲料增长预计在15%左右，即便年初受新冠肺炎疫情影响，雏鸡补栏或表现出谨慎，但整体未看到大规模去栏的表现，基础数据应该还是相对乐观。所以从整体需求的角度来说，还是不错的。增量主要在生猪养殖的预期上。

　　贸易端，因为豆粕不能长期存放，所以从贸易上来说，包括油厂，不可能长时间去囤货，所以运转周期相对较短，这一特点也就决定了，其价格因素更多取决于现货成交和油厂开机供应情况。就目前当下来说，前一周的较高成交，导致饲料厂豆粕库存天数上升，比如山东一些地区，库存天数达到15天左右，这样就可能会影响到近期5到8天内豆粕的现货采购成交，可能不会太好。

　　罗嘉仁：供给端：美豆方面，2月农业展望论坛预计2019/20年度大豆种植面积将达8400万英亩，高于2019年的7610万英亩，产量预计将达到41.95亿蒲式耳，同比提高17.9%。南美方面，巴西农业部下属国家商品供应公司（CONAB）三月份供需报告显示，2019/20年度巴西大豆产量预计为1.242亿吨比2018/19年度的1.15亿吨高出910万吨。从产量来看，今年大豆供应是一个偏宽松的局面。目前大豆价格对未来产量的预期已经反应的比较充分。

　　需求端：自06年以来，我国共经历了4轮完整的猪周期，长度都为4年左右，而猪价上涨一般不会超过2年，重要的价格拐点会出现在猪肉消费淡季的5月或者6月。因此豆粕价格也大致呈现4年一个周期的走势，我们不难发现08、12、16年二季度都迎来了豆粕价格的大幅上涨期。而今年受新冠疫情的影响，明显的价格拐点估计将被抹平，生猪及猪肉销售价格下降速度放缓，总体呈倒L型，因此二季度的豆粕价格上涨周期可能也将被推迟。待疫情好转之时，餐饮端对猪肉的需求会迎来补偿性消费增长，届时将有大量压栏生猪顺畅出栏，养殖户的补栏积极性也将随之上涨。在国家政策大力扶持以及超高养殖利润的刺激下，今年下半年生猪产业加速恢复的趋势不会改变。

　　总体来看，目前市场对全球大豆产量变化的敏感度较低，而消费增量可期，豆粕行情呼之欲出。

　　大宗内参：您认为豆粕最大的驱动和风险分别是什么？

　　陈界正：如果完全站在多头的角度来看，最大的驱动还是在于3月~4月基本面的供应偏紧以及4月后禽料需求的筑底企稳，按3月~4月份月均550万吨左右的进口量来看，未来月均压榨可能难破650万，这对于基差是一个比较强的支撑。不过风险还是在于国际大豆供应宽松格局、榨利良好，叠加当前宏观风险尚未出清，趋势性机会仍然不明确。总之，现在豆粕还是难看到太明显的方向指引。

　　贾晖：豆粕最大的驱动，就是生猪养殖的恢复，因为有国家政策的指导和要求，以及非洲猪瘟疫苗的研制成功，一定程度上保证了后续的存栏恢复的相对确定性。

　　而最大的风险，应该是中加贸易政策是否出现新的变化。我们知道，从去年3月份开始加籽进口的限制，导致国内菜粕市场消费被豆粕替代。而中美贸易的缓和，是否引发中加关系的改善，需要密切关注，如果加籽进口再度放开，将会影响到豆粕的消费。

　　另外，草地贪夜蛾是今年需要关注的虫害事件，如果一旦出现大规模北迁，对豆类市场会有人气上的上涨推动和支持。

　　罗嘉仁：豆粕最大的驱动：美豆种植期天气升水、我国生猪养殖业加速恢复；风险点：美豆夏季天气无忧、新冠疫情以及非洲猪瘟防控不及预期。

　　大宗内参：您对豆粕长线策略是什么？

　　陈界正：M-RM2005价差扩大，M91正套。期权可考虑卖M2005-C-2700，卖M2005-P-2600，买M2009-C-2800，买M2009-P-2650

　　贾晖：就目前的供需情况来看，豆粕仍以波段季节性行情思路来对待更为妥当。虽然今年生猪养殖会有所恢复，但是我们也需要清醒的意识到，全国对蛋白消费的需求总量并不一定会有大幅的增长，也就是说，生猪的消费增长会削减其他蛋白消费。当前生猪存栏基数的上抬，一定程度上会增加豆粕消费，但全球大豆供应预计充足，会限制其上升空间。从操作上来说，09合约，2700元附近及以下，可以关注短期及波段企稳信号，逢低顺势看多参与，但也需要警惕3月、4月震荡难免。所以近期看多操作需要注意控制好仓位，把握好持仓周期以及不宜过于激进的买入。

　　罗嘉仁：目前美豆接连下跌，豆粕09合约在2600上方有重要支撑，因此建议2700以下可以布局部分多单；3月底USDA将公布种植意向报告，若种植面积高于市场预期，将拖累美豆价格，届时可以再次入场部分多单。