原油年报2020：区间思路 明年关注炼厂检修

　　目前全球经济仍然处于下行趋势中，经济仍弱。不过也要注意的是新兴市场国家出现结构性改善，制造 PMI指数有所改善。从全球PMI先行和制造业与服务业走势看，全球经济下滑仍未到转折时刻。

　　虽然12月份美联储议息后维持利率不变。并且美联储点阵图显示利率明年大概率会“按兵不动”，而 2021年则有可能加息一次。不过市场认为美联储明年将会显得更为鸽派。

　　IEA估计了贸易争端对2020年石油需求的影响 , 如果美国和中国之间继续目前的贸易壁垒将使全球经济活动较之不加关税减少 0.8%。

　　2020年的石油需求将比不加关税情况下低约400kb/d。如果未来几个月取消部分或全部关税，2020年石油需求可能出现上升。在没有关税的情况下，GDP 增长可能不会立即反弹，但世界经济增长和石油需求增长都将大幅上升。

　　根据11月份三大机构的预估情况看，2019年和 2020年大的格局仍然是全球需求偏弱的预期，全球供应增量超过需求增量，非OPEC供应增量能盖过全球原油的需求增量，需要OPEC维持减产。

　　OPEC+减产承诺维持到明年3月份，在原油减产的基础上，加深了减产量。不过在2020年3月31日以后的政策还不明确，OPEC+政策主要着眼于短期策略，增加了市场不确定性。不过从目前预估看，全球非OPEC供应增量大于全球需求增量，需要OPEC继续维持减产的状态，明年重点关注OPEC执行情况以及全球需求量的动态变动情况。

　　目前美国原油产量维持高位，主要是未完井数量转化为完井，支持美国原油产量增加。但是由于钻井数量的下滑，以及股东钻探公司对资本支出的谨慎行为，使得市场担心美国原油增速会放缓。

　　不过2020年也需要关注一些新的供应增长区域，阿根廷内乌肯盆地，美国墨西哥湾石油等地区产油增加情况。关注如果美国原油增速下滑，这些地区增量是否可以弥补美国原油的减量。

　　11月美国页岩油盈亏平衡点在44美元/桶左右，美国半周期成本市场采用50美元/桶为线，低于50美元 / 桶影响投资。

　　目前全球炼油利润差，IEA预计全球炼油活动在 2020年大幅反弹，不过上半年应该还是疲弱的表现，需要关注2020年下半年的情况。从历史规律看，炼油低利润率容易引发炼厂装置检修比例的上升，目前全球炼油基本维持在较低的利润。2020年要注意低利润率对装置的检修的影响。

　　国际海事组织（IMO）即将进行的规则变更会带来重大影响，明年预计运力的供应增长小于需求增长，运费市场预计坚挺。

　　目前需求端疲软，油价上方存在压力，随着中美关系的缓和，明年关注需求的提振力度。由于OPEC 减产以及美国钻井下滑和盈亏平衡点，对油价底部有支撑。地缘政治的存在以及中东装置容易被破坏，油价的底部容易抬起来，市场极度悲观的时候不易过分追空，油价向上的弹性大于向下，维持区间思路。

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　　走势回顾

　　不同于 2018 年市场整体表现低迷，2019年国内 A 股市场存在不少亮点以及投资机会。自2019年1月至4月中下旬，伴随经济总体好于预期的表现以及中美贸易争端短期缓和，沪深两市开始了一轮颇具声势的上涨走势，其中以肉禽养殖为代表的板块是表现最为突出的行业之一。但之后由于中美贸易谈判几度出现波折等问题，市场情绪转差，同时进入下半年之后，国内经济增速也出现明显放缓，猪肉题材个股热度明显下降，往年表现较好的白酒及家电板块再度成为市场追逐的热点之一，同时指数自高点回落，并开始了为期半年有余的震荡行情，但纵观全年，无论是大盘蓝筹还是中小盘个股，均较前一年出现明显上涨。截至12月13日，IF、IH 及IC主力合约分别上涨 32.49%、31.13% 及 23.29%。

　　2019 年间走势回顾如下：

　　1-5月份中旬，国际原油处于上行的态势，布伦特主力波动区间为52.51-75.6美元/桶。年初展开反弹，主要是因为减产协议被再次延长，OPEC+产油国积极减产，美国对伊朗进行制裁，部分国家在豁免期内采购伊朗原油量下滑，转向其他国家进行采购，伊朗原油产量和出口量持续下降。4 月下旬，美国方面宣布不再对任何国家授出伊朗原油进口禁令的豁免，并且美股一季度的乐观表现，共同推动了原油价格的上行。

　　5月下旬至6月上旬，英国出现 ” 硬脱欧 “局面的风险增加，宏观情绪悲观，需求端对油价拖累，油价出现了一轮回调，布伦特主力波动区间为73.36-59.45美元/桶6月中旬到7月初，震荡回升，中东局势动荡，伊朗击落美国无人机，地缘政治风险上升，供应端支撑油价。不过需求端仍然疲软拖累油价，各大机构纷纷下调全球经济增速和原油需求增速，对油价上方产生压制。

　　7月初到8月上旬，震荡回落，中美元首在6月底的 G20峰会上完成会晤并同意重启贸易磋商，7月1日的OPEC半年会议上同意延期减产协议9个月。靴子落地之后，油价展开了回落走势，7月中期美国方面暗示与伊朗方面有机会推进谈判，8月初，美国总统特朗普宣布将于9月1日对中国 3000 亿出口产品再次加征 10%额外关税，使得该阶段油价展开了快速的向下调整。

　　8月中旬至9月中旬，沙特能源部表态将于9月期间降低该国原油产出。同时进入夏季原油需求高峰，美国原油库存大降，油价震荡回升。伊朗总统声称在美国取消制裁之前拒绝与特朗普进行会面，在9月16日当天，沙特油田受袭事件发生后，该国原油产量在短期内损失近半，沙特油田和炼厂被无人机袭击，油价一度刷新年内高位。

　　9月下旬到10月上旬，沙特原油产能恢复，国际原油持续回落。前期沙特油田遇袭事件提振中东原油价格及美国对中国油船运输公司进行制裁后，国际运价持续暴涨的成本支撑影响，SC原油期货反弹力度强于外盘表现强于国际市场。

　　10月中旬至10月中旬，中美贸易积极进展，伊朗扩大核活动规模，英国脱欧协议的积极进展，福蒂斯油田的短暂关停，期间市场预期 OPEC及其盟友会在 12月的OPEC+会议上扩大减产规模，OPEC在12月份初的会议上深化了减产规模，均支撑了油价，使得油价震荡回升。

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　　全球宏观情况

　　目前全球经济仍然处于下行趋势中，经济仍弱。不过也要注意的是新兴市场国家出现结构性改善，制造业 PMI 指数有所改善。从全球PMI先行和制造业与服务业走势看，全球经济下滑仍未到转折时刻。

　　2019年，美联储共进行了3次降息操作。今年7 月31日，美联储实施了自2008年12月以来的首次降息，宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点到 2%至2.25%的水平；9月18日，美联储再次宣布下调联邦基金利率25个基点到1.75%至2%的水平；10月 30日，美联储又将联邦基金利率目标区间下调 25 个基点到1.5%至1.75%的水平。12月份美联储议息后维持利率不变。会后，美联储发表货币政策声明称，“目前的货币政策立场适当支持经济扩张，经济增长呈现稳定但增长步伐缓慢，通胀仍然处于2%以内”。与此同时，联储会后发表的利率点阵图显示，明年大概率会“按兵不动”，而2021年则有可能加息一次。

　　12月份美联储官员们在政策声明中继续表达了对经济的乐观看法。声明称委员会认为，目前的货币政策立场适合支持经济活动的持续扩张，强劲的就业环境和稳定的价格。他们在声明中去掉了10月份曾说过的“前景依然存在不确定性”这句话，显示出对这一立场的信心略有增强。声明继续强调了温和的通胀压力和全球形势发展，因为风险值得关注，而且几乎没有其他变化。声明的变化表明，美联储的语气不那么鸽派。美联储官员的最新预测显示，多数官员认为，利率已低到足以刺激经济增长。他们预计，如果经济前景保持不变，他们可以在2020年保持利率稳定。

　　市场认为美联储明年将会显得更为鸽派。

　　IEA11月报告称，近期数据显示，自 2018年底以来，世界工业生产增长明显放缓。国际货币基金组织将这一放缓归因于汽车产销锐减、商业信心疲弱以及中国需求放缓。根据欧洲汽车制造商协会（European AutomobileManufacturers Association）的数 据，2018年全球乘用车销量下降 0.8%，2019 年上半年同比下降幅度急剧加快至8%。

　　2019年上半年，全球汽车产量同比下降7.3%。商业信心疲弱在很大程度上反映了贸易紧张局势，国际货币基金组织（IMF）估计，到2020年，针对不加关税和加关税情况，如果美国和中国之间继续目前的贸易壁垒将使全球经济活动较之不加关税减少0.8%。利用IMF的分析，IEA以工业生产作为经济活动的代表，估计了贸易争端对2020 年石油需求的影响 ,2020 年的石油需求将比不加关税情况下低约400kb/d。中国的石油需求与不征收关税的情况相比，石油需求将下降190kb/d，因为中国的消费弹性最高，受关税影响最大。如果未来几个月取消部分或全部关税，2020年石油需求可能出现上升。在这种情况下，在没有关税的情况下，GDP增长可能不会立即反弹，但世界经济增长和石油需求增长都将大幅上升。

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　　全球原油供需情况

　　根据 11 月份三大机构的预估情况看，2019年和 2020 年大的格局仍然是全球需求偏弱的预期，全球供应增量超过需求增量，非OPEC 供应增量能盖过全球原油的需求增量，需要 OPEC 维持减产。

　　其中，2019年全球非 OPEC 供应预估方面看，IEA 预估为增加180万桶/日，EIA预估为增加213万 /日，OPEC预估为增加182万桶/日，三大机构平均预估为增加192万桶/日。2019年全球需求预估方面看，IEA预估为增加100万桶/日，EIA预估为增加75万桶 / 日，OPEC预估为增加98万桶/日，三大机构平均预估为增加91万桶/日。2019年供需差异情况看，IEA预估为增加80万桶/日，EIA预估为增加138万桶/日，OPEC预估为增加84万桶/日，三大机构平均预估为增加101万桶/日。其中，2020年全球非OPEC供应预估方面看，IEA预估为增加230万桶/日，EIA 预估为增加237万桶/日，OPEC 预估为增加216万桶/日，三大机构平均预估为增加 228 万桶 /日。2020年全球需求预估方面看，IEA 预估为增加120万桶/日，EIA 预估为增加 136 万桶 /日，OPEC预估为增加108万桶/日，三大机构平均预估为增加122万桶/日。2020 年供需差异情况看，IEA 预估为增加110万桶/日，EIA预估为增加101万桶/ 日，OPEC预估为增加109 万桶/日，三大机构平均预估为增加106万桶/日。

　　IEA数据显示，经合组织（OECD）的商业库存在连续5个月累库后，9月份库存下降3890万桶，至 2944万桶。当月总库存比五年平均水平高2150万桶。

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　　全球炼厂情况

　　全球精炼产能情况看，根据B 数据显示，2018 年全球精炼产能为 100049千桶/日，同比增加 1.4%。根据彭博预估，2020-2021年目前预计仍然是炼厂扩张的时期，未来两年平均增速在2%左右，随后几年增速见顶下滑到0.7%，但是精炼产能的绝对值仍然高。产能利用率2018年维持在83%左右的水平。

　　2019年炼油活动疲弱，IEA预计全球炼油活动将在今年暂停增长后，在2020年大幅反弹。不过上半年应该还是疲弱的表现，需要关注2020年下半年的情况。

　　从全球炼厂利润看，炼油利润较弱，北海、地中海和亚洲炼厂利润都表现的极差，低炼油利润容易抑制原油需求。

　　从历史规律看，炼油低利润率容易引发炼厂装置检修比例的上升，目前全球炼油基本维持在较低的利润。12月中旬美湾炼厂轻质炼油利润在1.8美元/桶，西北欧炼厂利润在-13美/桶，新加坡炼油利润在 -9美元/桶左右。2020 年要注意低利润率对装置的检修的影响。

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　　全球成品油情况

　　IEA 总体预计成品油需求情况

　　从IEA的11月份的预估情况看，2020年整体石油产品需求同比增加1.2%， 其中 LPG和乙烷、石脑油、航空煤油和瓦斯油均是同比需求增加，而燃料油需求同比出现较大的降幅，汽油需求同比微增。

　　IMO 政策

　　2020 年1月，IMO2020 新政就将正式生效，会使得燃料油市场供需格局发生重大变化。IMO（ 国 际海事组织）在 2016 年10月MEPC（海上环境保护委员会）第 70 次会议上正式通过的船用燃油硫含量规定。从 2020 年1月1日起，在全球海域范围航行船舶（如未安装符合要求的脱硫设备）所使用燃油的硫含量必须控制在0.5% 以内（此前的标准则为 3.5%）。在之后的MEPC73会议上，IMO 成员通过了进一步的修正案，规定从 2020 年3月1日起禁止未安装洗涤设备的船舶携带高硫燃油。

　　海运船舶承担着全球 80% 的贸易运输量，约占全球石油需求的4%，大约430万桶/日。全球每年近40亿吨的原油消费中，大概有 7%会被用于生产船用油，具体船用油消费量大概在每年3亿吨左右。而这其中，重质燃料油的使用的比率达到70%―80%。因此市场普遍认为，随着 2020 年的临近，高硫燃油的市场需求将快速下降。

　　IEA11月报告称，近期数据显示，自 2018年底以来，世界工业生产增长明显放缓。国际货币基金组织将这一放缓归因于汽车产销锐减、商业信心疲弱以及中国需求放缓。根据欧洲汽车制造商协会（European AutomobileManufacturers Association）的数 据，2018年全球乘用车销量下降 0.8%，2019 年上半年同比下降幅度急剧加快至8%。2019年上半年，全球汽车产量同比下降7.3%。商业信心疲弱在很大程度上反映了贸易紧张局势，国际货币基金组织（IMF）估计，到2020年，针对不加关税和加关税情况，如果美国和中国之间继续目前的贸易壁垒将使全球经济活动较之不加关税减少0.8%。利用IMF的分析，IEA以工业生产作为经济活动的代表，估计了贸易争端对2020 年石油需求的影响 ,2020 年的石油需求将比不加关税情况下低约400kb/d。中国的石油需求与不征收关税的情况相比，石油需求将下降190kb/d，因为中国的消费弹性最高，受关税影响最大。如果未来几个月取消部分或全部关税，2020年石油需求可能出现上升。在这种情况下，在没有关税的情况下，GDP增长可能不会立即反弹，但世界经济增长和石油需求增长都将大幅上升。

　　目前应对 IMO2020 的硫含量规定的措施主要有三种，第一是继续使用高硫燃料油，在船上安装脱硫装置；第二是使用硫含量在 0.5% 以内的低硫燃料油（VLSFO）；三是使用替代燃料油的低硫能源，如 MGO、LNG 等。　

　　改用低硫燃料：改用高价的低硫燃料油，会增加运输成本。为应对这一成本的增加，船东容易以较低的速度运货。慢速行驶可降低成本，并有助于减少污染物排放，但这也会降低船舶运力，拉长运输时间。

　　安装脱硫装置：克拉克森称，到2019年底，约 18% 的海上船队将拥有洗涤器，到2020年底，这一比例将增至27%。估计2020年初有25%的VLCC会完成脱硫塔的安装，而到2020年末这个数字进一步上升至34%。到2020年底，大约18% 的散货船将装上洗涤器。

　　安装洗涤器会增加船的等待时间，使得市场上阶段性运力受到影响，船东安装洗涤器，在正常情况下，船只在安装洗涤器需要一到三周的时间，不过之前会闲置近2个月。

　　具有洗涤塔的船舶将能够继续使用高硫燃料油（HSFO），而没有洗涤塔的船舶将需要支付0.5%的符合IMO要求的含硫燃料。脱硫装置增加成本，安装一个脱硫塔费用在300-500万美金左右。目前新加坡 HSFO的燃油价格比0.5%的燃油便宜250-300美元/ 吨，高低硫价差拉大容易陆续刺激高硫燃料油的用量。高低硫价差是否会一直维持高位2020年需要谨慎观察，因为贸易商在规则实施前一直在大量储备低硫库存。

　　如果船东能解决高燃料成本问题，船东会加快船舶的周转速度，这样利于赚取更高的运费，并有利于航程的缩短。如果无法解决燃料以及运营成本的上升，船东可能会降低航速以抵消更高的燃油成本。

　　油轮运费市场：克拉克森称，油轮市场2020年的需求增长超过船队的供应增长，支持明年原油油轮运价上涨，成品油轮市场也是呈现需求增长超过船队供应增长，支撑运价。并且随着老旧船只在国际海事组织2020年下变得缺乏竞争力，预计船只报废将增加，明年要注意运力供应不及需求的风险。

　　中国的情况：关于“2020限硫令”0.5%硫排放限额我国也已经积极响应，各主要区域和地方都紧锣密鼓地配套了相关政策和措施，如“长三角”“珠三角”“环渤海”等。由于低硫原油油源稀缺，新的炼油设施安装需要时间，产能有限，2020年预计全年的产能不足 5000万吨，接近1.2亿吨的低硫燃油缺口将主要由 MGO替代，这也会提高轻柴的需求。

　　IMO2020 将使拥有 FCC 装置的复杂炼油厂受益：IMO2020 政策下炼油厂将优化其汽油、柴油和超轻柴油的产品组合。拥有流化催化裂化（FCC）装置的复杂炼油厂将更容易在 VLSFO和汽油之间切换生产，以适应不断变化的市场环境。在经济低迷时期，它们将能够比同行产生更大的炼油利润率。国际海事组织（IMO）的2020年船用燃料新规可能有利于轻馏分油市场，因为最大化中间馏分油产率的尝试将导致汽油产量收缩，进而影响石脑油市场。

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　　美国原油市场情况

　　美国页岩油供应情况

　　EIA预估美国页岩油主产区的数据显示12月份环比增加0.54%，产量为 911.3 万桶/日，未完井数量为 7642，环比下降225，未完井在3月份最高时为 8246。随着未完井数的逐渐转化为完井，美国原油的产量仍然处于增加的趋势中。

　　目前美国原油产量维持高位，主要是未完井数量转化为完井，支持美国原油产量增加。但是由于钻井数量的下滑，以及钻探公司对资本支出的谨慎行为，使得市场对明年美国原油的产量是否还会跟今年一样快速增长持有疑问，担心明年的完井快于钻井难持续，新井投产速度放缓，老井在第二年产量将会较第一年产量下滑。明年的美国原油的供应是否会不及预期这个逻辑需要明年观察。不过钻井的持续下滑，容易使得美国原油的底部坚挺。

　　美国页岩油盈亏平衡情况

　　截至19年11月底，美国页岩油产区盈亏平衡线均值为44美元/桶。根据许多石油和天然气生产商使用的半周期成本核算方法（半周期成本不包括一些费用，例如管道的固定比例的费用以及利息成本）。生产商已经建立了50美元的油价作为增加钻井资本支出所需的标志。如果石油在较长时间内大幅低于50工美元，那么生产商可能会开始控制钻井。价格下跌在影响生产。不过，只要油价大于50美元/桶，那么对原油的产量影响就有限。

　　美国生产商用50美元的石油获利的能力意味着欧佩克+国家需要保持减产以保持市场平衡。

　　虽然美国页岩油的增速预计下滑，不过2020 年也需要关注一些新的供应增长区域，新的区域的增量存在弥补美国页岩油增速放缓的问题，具体的情况需要持续观察。例如阿根廷内乌肯盆地石油产量在19年8 月达到5年来最高，每天超过23.7万桶，7-8 月份产量环比增 6%. 这种增长来自 Vaca Muerta 页岩底层，是美国和加拿大以外尚未实现的页岩故事。荷兰皇家壳牌和泛美能源公司是主要的经营方，有利于长期项目经营。美国墨西哥湾石油产量仍有望在 2020年再创历史新高。这种增长大部分来自深水项目。自 2013 年以来，墨西哥湾的石油产量每年都在增长，平均每天增加 104,000 桶。其中一项重要贡献来自 Mars、Thunder Horse 和 Tahiti 等传统生产油田的加密钻探。墨西哥石油公司日前在东南部塔巴斯科的克斯基油井 （Quesqui） 发现一处新油田，储量至少相当于 5 亿桶原油。这处油井于 2019 年 6 月完成钻探，目前日均原油产量约为 4000 桶，预计未来可能提高至 7500 桶。预计，2020 年，克斯基 11 处油井全部投入运行时，年原油产量将达 6.9 万桶，天然气产量将达3 亿立方英尺 （ 约合 849.5 万立方米 ）。

　　美国管道问题

　　2019年美国原油管道的建设缓解了美国原油的产地压力。Cactus II 管道系统从二叠纪盆地到德克萨斯州科珀斯克里斯蒂 / 英格尔赛德地区进行原油运输。Cactus II Pipeline 已于8月2日对其新的二叠纪原油管道征收费用，从德克萨 斯 州 Midland，Crane，McCamey，WinkSouth 和 Orla 到各个目的地的基础费率从4.75美元到5.60美元/桶不等。除费率外，还将评估明年4月1日生效的 5c / bbl 的附加费，以便按照“政府法规和税费”摊销与增加的建设成本相关的资本支出。

　　TCEnergy 降低其 Marketlink 原油管道的临时折扣未承诺费率 , 9月1日生效。从俄克拉荷马州库欣到亚瑟港或德克萨斯州休斯敦的轻质原油新费率为 2.25 美元/桶，相对于先前3美元/桶 。重质原油费率将为2.70美/桶，之前为 3.60 美元 / 桶EPIC 临时原油管道也启动，EPIC 在 2019年第三季度开始临时服务，项目预计将于 2020年1月开始提供长期服务。临时线路将利用 Y级管道的一部分提供从德克萨斯州的 Crane，Midland 和 Wink 到 Corpus Christi 附近的目的地的运输。完全商业服务的管道容量为 59 万桶 /天。由于管道的投放，从二叠纪盆地到美国墨西哥湾沿岸的新管道产能增加。利于美国原油出口，向国际市场的进行供应投放。目前从未来的管道建设看，2020年EPIC管道以及2021年的Wink to Webster 管道建设会使得二叠纪的管道产能能满足二叠纪原油的供应量，2020年二叠纪出口瓶颈会解决，未来管道产能容易发生产能过剩的问题。

　　页岩油是资本密集型行业，美国很多能源公司靠发行高收益债融资， 2019年12月中旬能源债收益率为9.29%， 跟美国十年国债的利差为7.5%， 比18 年油价大跌的时候表现差。高企的债券收益率，要注意油企融资风险上升，对页岩油企业扩张不利。

　　回顾 2018年10月份以来，随着油价的大跌，美国能源高收益债的收益率大幅度飙升，从10月初至 12 月中旬，收益率从 6.59% 飙升到8.59%，跟十年期国债的利差从 3.50% 飙升到 5.72%。

　　北美油气公司现金流情况截至到 2019年3季度不乐观，2019年3季度其中经营现金流同比下降约 16%，资本支出同比下降9%，融资现金流同比增 425%，自由现金流同比下降73%，现金流情况恶化，对北美油气公司的扩张不利。明年重点关注美国页岩油产区的增速情况以及如果产量放缓，是否有新的产区增量可以弥补美国的增速放缓的情况。

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　　中东市场

　　OPEC产油在12月5日于维也纳总部开会的结果：在目前减产协议的基础上，从 2020年1月份开始正式将减产量提高 50万桶/日，这一额外的减产措施将使 OPEC+的总减产达到170万桶/日，包括目前从 2018年10月的水平开始每天减产120 万桶。而且沙特承诺进一步超额减产，沙特超额减产需要看其他成员国减产情况。沙特石油部长表示，额外减产中沙特将承担 16.7万桶/日，同时还会继续自愿减40万桶/日。这代表如果 OPEC+ 减产执行率得到改善，该联盟的有效减产规模将高达 210 万桶 / 日。

　　目前执行的120万桶/日的减产协议将于2020年3月到期。新的减产50万桶 /日目标将在 2020年的头三个月执行。170万桶/日的减产目标将相当于全球供应的1.7%。

　　更新后的减产协议将把包括俄罗斯在内的非 OPEC 成员国的凝析油产量排除在产量计算之外。对俄罗斯而言，这意味着约76万桶/日的凝析油产量将被排除在计算范围之外，俄罗斯用于减产的基准产量将从114 万 /日降至约1066 万桶/日。俄罗斯目前承诺的石油减产幅度仍为22.8万桶/日，并在额外减产50万桶/日中承担7万桶/日，这将令俄罗斯明年一季度的石油减产幅度共为30万桶/日。

　　OPEC+减产承诺维持到明年3月份，在2020年 3月31日以后的政策还不明确，主要着眼于短期策略，增加了市场不确定性。虽然OPEC+减产量加大，但是时间周期放短，而目前全球经济疲软，虽然减产力度加大，但是不利于油价持续高位。

　　目前市场需要OPEC维持减产的状态来平衡全球油价，后续需要关注中东减产的实际执行情况以及预期的变化。

　　国际货币基金组织对2020年中东财政收支平衡的油价预估看，沙特阿拉伯需要83.6美元/桶的油价来平衡其财政收支。

　　沙特阿美于2019年11月3日正式宣布上市意向，并启动为期6周的销售活动，然后于12月中旬在利雅得交易所开始交易。沙特阿美的首次公开募股为全球最大规模的首次公开募股，包括执行超额配售权，共募集到294亿美元资金。该公司股价12月11日以35.2里亚尔（约合 9.38美元）开盘，比32里亚尔的发行价上涨10%，达到日涨幅上限。按照35.2里亚尔的股价计算，沙特阿美的市值达到1.88万亿美元。

　　自2016 年初穆罕默德王储首次提出 IPO以来，沙特阿拉伯和沙特阿美已对该公司的税收负担进行了调整，以提高利润，并因此提高了该公司对投资者的吸引力。利雅得首先削减了沙特阿美支付的所得税，最近又降低了该公司在油价相对较低时支付的特许权使用费。为了进一步提高该股的吸引力，沙特阿美已经宣布了明年支付750亿美元股息的计划。并且也在考虑将其提高到800亿美元。以1.8万亿美元的估值计算，这意味着收益率为4.4%。参与IPO的投资者已经得到保证，无论油价如何变化，在2024年之前股息都不会下降。如果不得不减少总股息，沙特阿美将削减对政府的派息。

　　中东局势不稳定明年仍然需要关注。

　　2019年6-7月份陆续发生了霍尔木兹海峡的油轮袭击，使得油价波动加大。霍尔木兹海峡（Strait of Hormuz）是世界上最重要的交通要道，2015 年石油日流量为1700万桶，约占当年所有海上原油和其他液体贸易总量的 30%。2016年，通过霍尔木兹海峡的石油流量达到最高纪录的1850万桶 / 天。霍尔木兹海峡位于阿曼和伊朗之间，连接波斯湾、阿曼湾和阿拉伯海。EIA评估，根据劳合社 （Lloyd ‘s List） 油轮跟踪服务机构的数据，通过这一交通要道运输的原油中，约 80% 流向了亚洲市场。中国、日本、印度、韩国和新加坡是霍尔木兹海峡石油运输的最大目的地。英国石油公司 （BP）《世界能源统计评论2017.7》显示，卡塔尔2016年通过霍尔木兹海峡 （Strait of Hormuz） 每年出口约3.7万亿立方英尺液化天然气 （LNG），占全球液化天然气贸易的 30% 以上。科威特通过霍尔木兹海峡向北进口液化天然气。

　　沙特的无人机袭击事件。

　　9月14日 ，无人驾驶飞机袭击了沙特阿拉伯阿比 克（abqaiq）原油加工厂和胡拉伊（khurais）油田，导致每天570万桶原油停产。占全球原油供应的5% 以上。9月16日，当石油市场重新开放时，布伦特原油价格短暂飙升近20%，至71美元/桶，这是有记录以来最大的一次上涨。到9月底，沙特产量已达到近1000万桶/日，达到袭击后不久设定的目标。

　　伊朗制裁情况

　　截至到2019年11月份出口情况显示，伊朗原油出口月度出口量均值为62 万桶/日。2019年5月份被制裁以来，月度出口量均值为29万桶/日，11月份更是下降到了10万桶/日。2018年，伊朗原油出口月度出口量均值为184万桶/日，同比下降了约 66%。美国对伊朗的制裁效果很明显。

　　现在伊朗的原油的出口量很少，11月份仅有少量的原油到中国（6万桶/日）和叙利亚（3万桶/日）。韩国，日本，印度和欧洲采购伊朗原油的量目前降为零。

　　委内瑞拉问题

　　委内瑞拉制裁效果也很明显。

　　截至到2019年11月份出口情况显示，委内瑞拉原油出口月度出口量均值为56万桶/日。2019年5月份以来，月度出口量均值为23万桶/日，11月份更是下降 到了10万桶/日。2018 年，委内瑞拉原油出口月度出口量均值为149万桶/日。11 月份仅有少量的原油到中国（6万桶/日）

　　2019年月均34万桶/日量出口到中国，2018年月均为62万桶/日出口量到中国。同比下降约45%。

　　俄罗斯原油产量

　　俄罗斯能源部最新数据显示，俄罗斯11月原油产量触为1124万桶/日，2019年对俄罗斯的减产协议规定数量为减产到1118万桶/日。2019年5-7月份三个月产量在减产目标之下，其余月份在减产目标之上。

　　2019年12月份OPCE更新后的减产协议将把包括俄罗斯在内的非OPEC成员国的凝析油产量排除在产量计算之外。对俄罗斯而言，这意味着约76万桶/日的凝析油产量将被排除在计算范围之外，俄罗斯用于减产的基准产量将从1142万桶/日降至约1066万桶/日。俄罗斯目前承诺的石油减产幅度仍为22.8万桶/日，并在额外减产50万桶/日中承担7万桶/日，这将令俄罗斯明年一季度的石油减产幅度共为30万桶/日。明年1季度观察俄罗斯原油减产执行情况。

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　　印度原油进口情况

　　印度原油1-10月份进口总量合计为186百万吨，去年 1-10月份进口总量为190百万桶，同比下降约 2%，印度市场2019年原油的需求没有对全球原油的需求带来拉动效应。

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　　中国原油的情况

　　从中国原油进口情况看，2019年1-11月进口原油合计量为4.6亿吨，18年1-11月进口总量合计为4.2亿吨，同比增加9.5%。今年全球原油需求的增长主要来自中国。

　　从中国原油的表观需求看， 1-11月原油表观需求累计为6.36亿吨，去年1-11月为5.89亿吨，同比增加 7.98%。从中国原油加工情况看， 2019年1-11月份中国原油加工量为5.9亿吨，去年1-11月为5.55 亿吨，同比增加6.3%。11月份中国原油隐含库存情况为同比下降248万吨，环比增加164万吨，环比呈现累库的态势。

　　国内主营炼厂的11月份平均开工率为81.1%，去年同期为81.5%。去年1-11月的月平均开工率为 79.1%，今年1-11月份的月平均开工率为79.02%。

　　山东独立炼厂装置开停情况，隆众资讯统计，截至2019年12月中旬，山东地炼常减压开工率为 69.88%，同比增加7%。

　　12月中旬中东到中国VLCC原油的运费维持在 2.57美元/桶，11月中旬运费回落到1.86美元/桶低点之后震荡反弹。从价差来看，SCBrent 近月原油价差为1.71美元/桶，SC（m+4）-OMAN（m月）价差为1.65美元/桶，内盘 SC 原油强于外盘。

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　　美国天然气供需

　　随着页岩油革命，美国天然气的产量呈现突飞猛进的增加，其中天然气产量中，来自于页岩气的占比从2008年的11%的比例上升到2018年的63%。美国天然气可售产量从 2008年的211120亿立方英尺上升到2018年的 328232亿立方英尺，5年来年平均增速在5%，2018 年增速飙升到 12%。

　　从美国天然气产量趋势看，目前EIA预估2020美国天然气产量仍然是增加的状态，2018年天然气日产量为89.9十亿立方英尺，同比增加12%，2019年增长到98.9十亿立方英尺，同比增加10%，2020年的增速放缓至3%， 日产量为102.3十亿立方英尺，绝对量仍然是增加。

　　天然气凝析液（NGL），是天然气和石油开采的重要副产品。天然气凝析液是乙烷、丙烷、丁烷为主要组分的轻质烃类混合物。美国NGL产量伴随着天然气产量的激增而快速增长，2008年产量为9534亿立方英尺，2018年为22345亿立方英尺，5年来年平均增幅为11%。

　　全球NGL60% 来自于天然气生产，40%来自于石油炼制，NGL的产量占全球油气市场的 13%。

　　EIA预估美国丙烷的产量2020年为171万桶 / 日，2019 年为 159 万桶 / 日，2020 年仍然是增供应的趋势，增速稍有放缓，2020 年增速放缓至 8%。2019年的增速为13%。

　　EIA 预估美国乙烷的产量 2020年为218万桶/日，2019年为188万桶/日，2020年仍然是增供应的趋势，增速继续攀升，2020年增速增加至16%，2019 年的增速为10%。

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　　总结

　　目前全球经济仍然处于下行趋势中，经济仍弱。不过也要注意的是新兴市场国家出现结构性改善，制造业PMI指数有所改善。从全球PMI先行和制造业与服务业走势看，全球经济下滑仍未到转折时刻。

　　虽然12月份美联储议息后维持利率不变。并且美联储点阵图显示利率明年大概率会“按兵不动”，而 2021 年则有可能加息一次。不过市场认为美联储明年将会显得更为鸽派。

　　IEA估计了贸易争端对2020的影响 , 如果美国和中国之间继续目前的贸易壁垒将使全球经济活动较之不加关税减少0.8%。2020年的石油需求将比不加关税情况下低约400kb/d。如果未来几个月取消部分或全部关税，2020年石油需求可能出现上升。在没有关税的情况下，GDP增长可能不会立即反弹，但世界经济增长和石油需求增长都将大幅上升。

　　根据 11 月份三大机构的预估情况看，2019年和 2020 年大的格局仍然是全球需求偏弱的预期，全球供应增量超过需求增量，非 OPEC 供应增量能盖过全球原油的需求增量，需要 OPEC维持减产。

　　OPEC+ 减产承诺维持到明年 3 月份，在原油减产的基础上，加深了减产量。不过在 2020年 3 月 31 日以后的政策还不明确，OPEC+ 政策主要着眼于短期策略，增加了市场不确定性。不过从目前预估看，全球非 OPEC 供应增量大于全球需求增量，需要 OPEC 继续维持减产的状态，明年重点关注 OPEC 执行情况以及全球需求量的动态变动情况。

　　目前美国原油产量维持高位，主要是未完井数量转化为完井，支持美国原油产量增加。但是由于钻井数量的下滑，以及股东钻探公司对资本支出的谨慎行为，使得市场担心美国原油增速会放缓。

　　不过2020年也需要关注一些新的供应增长区域，阿根廷内乌肯盆地，美国墨西哥湾石油等地区产油增加情况。关注如果美国原油增速下滑，这些地区增量是否可以弥补美国原油的减量。

　　11月美国页岩油盈亏平衡点在44美元/桶左右，美国半周期成本市场采用50美元/桶为线，低于50美元/桶影响投资。

　　目前全球炼油利润差，IEA预计全球炼油活动在 2020年大幅反弹，不过上半年应该还是疲弱的表现，需要关注2020年下半年的情况。从历史规律看，炼油低利润率容易引发炼厂装置检修比例的上升，目前全球炼油基本维持在较低的利润。2020 年要注意低利润率对装置的检修的影响。

　　国际海事组织（IMO）即将进行的规则变更会带来重大影响，明年预计运力的供应增长小于需求增长，运费市场预计坚挺。

　　目前需求端疲软，油价上方存在压力，随着中美关系的缓和，明年关注需求的提振力度。由于OPEC 减产以及美国钻井下滑和盈亏平衡点，对油价底部有支撑。地缘政治的存在以及中东装置容易被破坏，油价的底部容易抬起来，市场极度悲观的时候不易过分追空，油价向上的弹性大于向下，维持区间思路。

　　本文内容仅供参考，据此入市风险自担