供需博弈加剧 如何对冲原油下跌风险？

　　3月，原油市场即将迎来OPEC+在维也纳为期两天的会议。当前，全球经济受新冠肺炎疫情的冲击岌岌可危，基于对原油需求大幅下滑的担忧，国际原油价格已经自1月8日创下的高点大幅下降了26.7%，此前在3月2日跌幅一度超过30%。

　　尽管中国疫情在2月中旬得到控制，但是海外疫情却在大范围扩散，这使得全球原油需求雪上加霜。世界卫生组织数据显示，韩国、伊朗、意大利、法国等国确诊病例继续增加较多。海外疫情蔓延最大的风险来源于防控的困难，所以继续蔓延的风险很大。从疫情发展来看，对全球制造业供应链都将产生重大冲击。摩根士丹利（Morgan Stanley）的调研显示，中国对于全球产业链的影响依然举足轻重难以替代，但目前疫情下产业链已经崩紧，而且产业链上周边国家的疫情也需要高度关注，因为当地未必能及时采取类似中国的超常规遏制举措。疫情造成的企业停摆对全球供应链的影响非同小可，全球经济和贸易面对的冲击不容忽视。

　　回到原油的供需基本面来看，随着疫情蔓延，全球原油需求率先受到冲击而大幅萎缩。Rystad公司预测，如果疫情在中国暴发，并没有蔓延至其他国家，全球原油需求量平均下降200万桶/天，其中跌幅的近四分之三来自于中国需求的下滑，而剩余的降幅主要源于航空需求的下降，以及疫情对亚洲邻国的冲击。考虑到疫情已经蔓延至日本、韩国和欧洲等地区，原油需求将下降更多，甚至超过2003年SARS疫情暴发时的水平。SARS疫情暴发时，中国占全球经济和全球原油需求量的比重要比现在小得多。根据EIA的数据，2003年，中国每日原油进口量为180万桶，到了2019年，中国每日原油进口量达到了1012万桶。

　　分国家来看，疫情已经导致日本、韩国原油进口需求下降。数据显示，韩国2月原油进口量较上年同期减少13.9%，至8480万桶。

　　目前，中国企业复工步伐已经加快，但是炼厂由于原油库存高企，下游成品油需求依旧疲软，开工率还是没有恢复到正常水平。从供应端来看，唯有OPEC+进一步扩大减产规模才能对冲原油需求下滑带来的冲击。调查显示，OPEC在2月的减产执行率为128%，1月为133%。然而，美国页岩油产出并没有下降，截至2月28日当周，美国在线钻探油井数量678座，比前周仅仅减少1座。目前美国油井减少并不会带来产量下降，反而是单产在不断提高。

　　3月5日，OPEC+将在维也纳开始为期两天的会议，俄罗斯能源部长诺瓦克表示，俄罗斯正在评估OPEC及其盟友早些时候提出的一项规模较小的减产提议。

　　根据芝商所OPEC观察工具显示，OPEC+会议保持原来减产规模的可能性为72.05%，而扩大减产规模的概率为14.80%。从交易策略来看，如果OPEC+达成扩大减产规模的协议，那么短期原油可能持稳，因近期原油反弹主要是基于OPEC+扩大减产规模的预期，如果OPEC+没有达成扩大减产规模的协议，那么原油价格将重回跌势。

　　交易策略上，笔者建议卖空NYMEX原油期货合约，以便对冲没有达成扩大减产规模协议的风险。就算OPEC+达成扩大减产规模的协议，原油市场只不过是利好兑现，在海外疫情没有停止蔓延前，需求下滑趋势还会持续，抑制油价反弹空间。芝商所能源产品延长交易时间，交易量达到创纪录水平，包括占总交易量20.3%的WTI原油期货（CL）以及占16.3%的WTI原油期权（LO）。

　　图为芝商所OPEC观察工具测算的OPEC+减产规模对应的概率