VALE下调年产量目标 铁矿石阶段性修复高贴水

　　报告要点

　　北京时间4月18日，VALE下调了2020年度目标产量，由之前的3.40-3.55亿吨下调至3.10-3.30亿吨。

　　我们认为，本次VALE大幅下调2020年年度产量目标不足以引发铁矿石的转势，无法推动如2019年那样的连续单边上涨，主要原因有两点：

　　（1）市场对于VALE今年无法完成此前设定的目标在此前已经有了一定的预期，此次下调年度目标更多的体现为靴子落地，且即使按照调整后的目标产量，未来3个季度VALE仍要达到同比至少2100万吨的增量；

　　（2）由于新冠疫情导致未来全球铁矿石消费的大幅下降，且主流矿山在未来三个季度均有较大的冲量压力，铁矿石面临的远期供过于求的压力较大，即使VALE下调产量目标，也无法从根本上扭转铁矿石未来供过于求的大趋势。

　　而此次VALE下调产量目标对市场带来的较为确定的影响体现为远期过高贴水的修复。

　　全球新冠疫情爆发后，市场对于铁矿石的预期极度悲观，I2009合约给出了极高的贴水，截至4月17日，I2009合约对于PB粉贴水超过100元/吨，处于历史同期的绝对高位。

　　而VALE下调目标产量后，市场对于远期的极度悲观情绪或有一定程度的改善，I2009合约的高贴水或迎来阶段性修复。

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　　VALE下调2020年度目标产量：

　　预期之中，意料之外

　　北京时间4月18日，VALE发布一季度报告，其中对一季度铁矿石生产情况进行了披露，一季度粉矿产量为5960万吨，环比下降24%，同比下降18%，低于2019年末设定的6300-6800万吨的目标指导量，创2009年二季度以来的新低。

　　由于一季度产量的大幅不及预期，VALE下调了2020年度目标产量，由之前的3.40-3.55亿吨下调至3.10-3.30亿吨。此次下调产量既在预期之中，也在意料之外。

　　由于2019年VALE遭遇严重溃坝事故，导致其众多矿区生产受到影响，2019年三季度产量短暂恢复后，从2019年四季度开始其主要矿区产量持续下降，2020年一季度发运持续低迷，产量创2019年来的新低，仅有5960万吨，而如果按照此前3.40-3.55亿吨的目标计算，VALE的产量需要在剩下的三个季度里产量达到2.80-2.95亿吨，也就意味着VALE在剩下三个季度产量要达到其历史第二高位（2018年Q2-Q4产量为3.03亿吨），这在当前VALE生产如此不顺畅的情况下几乎是不可能完成的任务，所以说此次下调年度目标产量是预期之中的。

　　而从2019年四季度开始，VALE官方多次表态对于生产的恢复抱有较高的信心，且高调大幅上调了2020年的产量目标至3.40-3.55亿吨，较2019年增加3800-5300万吨。

　　而此次仅相隔一个季度便对产量目标进行下调，且下调幅度在2500-3000万吨，无论是时间还是幅度均超出市场预期，所以说此次下调年度目标产量也是意料之外的。

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　　远期供应过剩担忧有所缓解

　　由于新冠病毒在全球的持续蔓延，已经开始对全球实体经济产生了明显的冲击，对于铁矿石而言，新冠疫情对于其需求端的冲击要明显大于供给端。

　　从需求端来看，截至目前，新冠疫情已经导致全球众多国家钢企的减产或计划减产，预计除中国外2020年铁矿石需求的下降或超过5000万吨。

　　从供给端来看，新冠疫情对于全球铁矿石生产及运输的影响并不明显，铁矿石主要出口国如澳大利亚、巴西和印度等生产及发运并没有受到新冠病毒的直接影响。

　　更重要的是，全球四大矿山在2020年均有增量目标需要完成，其中VALE（+800，+2800）万吨，RIO TINTO（-300，+700）万吨，BHP（+1000）万吨，FMG（+300）万吨，合计增量在（+1800，+4800）万吨之间，而回顾整个一季度的发运情况，除BHP的发运情况较好外，其他几大矿山发运情况均低于预期，这也就导致了2020年后三个季度四大矿山均面临着集中的冲量压力。

　　一季度由于国内需求的强劲，且海外疫情并没有在一季度对于其实体产生明显冲击，叠加上外矿发运的普遍不及预期，铁矿石市场整体维持了紧平衡格局，而后期伴随着需求的走弱和供给的增加，铁矿石供需将面临着边际持续转弱的压力，从静态推演的供需平衡表来看，2020年铁矿石市场将由2019年的紧平衡转向过剩，且压力可能会集中在下半年体现。

　　根据我们的测算，VAEL此次下调目标产量后，全球2020年铁矿石的过剩量从5501万吨下降至3501万吨，虽不足以从根本上扭转铁矿石未来走向供过于求的大趋势，但可以在一定程度上缓解未来供过于求的程度。

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　　结论:

　　不足以转势，

　　但远期过高贴水或有阶段性修复

　　我们认为，本次VALE大幅下调2020年年度产量目标不足以引发铁矿石的转势，无法推动如2019年那样的连续单边上涨，主要原因有两点：

　　（1）市场对于VALE今年无法完成此前设定的目标在此前已经有了一定的预期，此次下调年度目标更多的体现为靴子落地，且即使按照调整后的目标产量，未来3个季度VALE仍要达到同比至少2100万吨的增量；

　　（2）由于新冠疫情导致未来全球铁矿石消费的大幅下降，且主流矿山在未来三个季度均有较大的冲量压力，铁矿石面临的远期供过于求的压力较大，即使VALE下调产量目标，也无法从根本上扭转铁矿石未来供过于求的大趋势。

　　而此次VALE下调产量目标对市场带来的较为确定的影响体现为远期过高贴水的修复。全球新冠疫情爆发后，市场对于铁矿石的预期极度悲观，I2009合约给出了极高的贴水，截至4月17日，I2009合约对于PB粉贴水超过100元/吨，处于历史同期的绝对高位。

　　而VALE下调目标产量后，市场对于远期的极度悲观情绪或有一定程度的改善，I2009合约的高贴水或迎来阶段性修复。