玉米、淀粉：展望新周期 迎接新起点

　　年报摘要：

　　2019年行情回顾：

　　2019年国内玉米、淀粉期价先涨后跌，价格围绕政策和猪瘟影响波动。2019年上半年，临储玉米拍卖底价提高200元/吨，政策利好提振期价快速走高，玉米期、现市场牛市预期增强。随后，非洲猪瘟扩散，生猪存栏快速下降，能繁母猪减少，饲料及养殖企业减缓玉米原料采购，玉米市场由牛转熊，期价开启了近半年的下跌走势。

　　2020年市场分析逻辑：

　　2020年初玉米市场结转库存低、新玉米产量持平略增，玉米及替代品进口不确定性，供应减。12月中美谈判重启玉米及替代品进口的时间窗口，但进口数量及细节仍不确定。2019年4季度开始生猪存栏环比增加，若春节后猪瘟疫情不再大范围爆发，2020年上半年生猪存栏将逐步恢复，需求增。预计2020年上半年生猪养殖高价格、低存栏情况延续，下半年利润降，存栏升，需求转好，届时中国玉米市场有望迎来一波牛市行情。

　　风险提示：

　　1、天气对春节后玉米销售及新玉米播种影响。

　　2、养殖恢复进程、深加工产能与开工率，猪瘟疫情的持续发展。

　　3、玉米及替代品进口、陈玉米拍卖、宏观等不确定性因素

　　一、行情回顾

　　2019年国内玉米、淀粉期价先涨后跌，市场继续围绕政策和猪瘟影响波动。2019年初，地趴粮集中上市，玉米市场供应增加，春节后产区玉米现货快速下跌，农户集中卖粮，贸易商低价入市。其后，以中粮、中储粮、象屿等为代表的贸易主体控制粮源，玉米价格小幅反弹。5月临储玉米拍卖底价提高200元/吨，拍卖提价对产区及港口玉米提供价格支撑，期、现价格联动走高。进入到6月份以后，非洲猪瘟影响持续发酵，下游消费企业采取收缩策略，玉米市场重新定价，期、现价格高位回落。进入到10月份以后，陈玉米供应压力减小，玉米市场关注焦点转向2019年产新玉米。10月新玉米延迟上市，供应压力后移。11-12月玉米上市进程加快，春节前集中销售压力加大。2020年第1季度，玉米市场关注焦点为新玉米上市与养殖存栏季节性下滑，按照目前市场普遍预期的春节前玉米销售进度不足5成的预期判断，春节后玉米还将面临一波新的供应压力。

　　2019年大连商品交易所玉米期价走势可以细分为四个阶段。

　　第一阶段，2019年1-3月，春节后玉米现货市场地趴粮集中上市，供应压力释放，玉米、淀粉期价表现区间震荡，玉米指数合约的波动区间1790-1880元/吨。2018年末农户惜售，新玉米延迟上市，玉米供应压力后移。2019年初，广东发现猪瘟疫情，绥化明水县存栏7万头养殖场发病，猪瘟引发的恐慌情绪蔓延。春节后气温快速回升，吉林、辽宁省地趴玉米霉变增加，农户集中销售，贸易商低价收购，玉米现货市场购销两旺。

　　第二阶段，2019年4-5月，伴随着农户集中卖粮，以中粮、中储粮为代表的大型贸易主体入市收购，玉米由农户手中转移至贸易商手中，贸易主体持货待涨。4月陈玉米拍卖提价传闻流入市场，贸易主体看涨预期增强。5月陈玉米拍卖底价提高200元/吨，玉米期、现报价联动反弹，玉米指数合约的波动区间1790-2035元/吨。2019年4月开始，玉米现货市场在经过新玉米集中上市压力之后，市场利空情绪有所缓和，现货及期货价格企稳反弹。4月初，有关临储陈玉米提价拍卖的消息不断影响市场，提振信心。5月临储玉米拍卖底价提高200元/吨，拍卖底价提高的利好情绪弥漫市场，玉米市场牛市预期增强。与政策端乐观情绪相比，来自市场端的悲观预期仍不在不断强化。4月海南发现非洲猪瘟疫情，当时全国23省、5个自治区、4个直辖市均已爆发非洲猪瘟疫情。农业农村部数据显示，3月份国内生猪存栏环比下降1.2%，同比下降18.8%；能繁母猪存栏环比下降2.3%，同比下降21%，创历史新低。5月非洲猪瘟向两广地区加速蔓延，局部地区疫情失控，疫区养殖户被动集中抛售猪源。这一阶段生猪价格大幅波动，当时高猪价与低存栏形成鲜明对比，因疫苗尚未研制成功在高风险之下养殖企业看空后市，主动下调玉米原料库存。

　　第三阶段，2019年6-9月，非洲猪瘟影响继续扩大，南方区域猪瘟疫情蔓延，生猪存栏大幅下降，猪料销量断崖式下滑，玉米市场成交转淡，阶段性供大于求的矛盾集中体现，玉米指数合约的波动区间2035-1830元/吨。2019年7月开始，非洲猪瘟导致的生猪及能繁母猪存栏断崖式下跌预期兑现，南方多区域猪料消费急速下降，饲料端的利空影响传导到玉米原料市场。农业农村部发布的7月存栏数据显示，400个监测县能繁母猪存栏环比下降8.9%、同比下降31.9%，生猪存栏环比下降9.4%、同比下降32.2%，降幅再创历史新高。18/19年玉米结转库存居高不下，新年度丰产压力持续、非洲猪瘟疫苗进展缓慢以上利空因素在玉米下跌过程中集中反映，现货市场悲观情绪蔓延，玉米及淀粉期价加速下行。

　　第四阶段，2019年10月至今，受暖冬天气影响，玉米延迟收割，上市进度后移。11-12月，农户惜售与贸易商观望情绪并存，玉米现货市场陷入购、销两弱的困局，这一阶段玉米期价重回震荡模式，玉米指数合约波动区间1830-1920元/吨。12月中美第一阶段谈判达成，豆类及玉米市场重新面临来自进口端的供应冲击。同时考虑到2020年中国有望进口猪肉100万吨、DDGS700万吨，政策方面终端产品的进口放开将直接影响国内豆粕、玉米等原料产品的消费，对国内市场形成利空影响。基于2020年进口政策的预期变化，2019年12月饲料及深加工企业对于春节前的玉米原料采购也变得更为谨慎。市场普遍预期如果春节前玉米销售进度不足5成，春节后供应压力还会继续加大。

　　二、基本面分析

　　（一）、供应篇―中美第一阶段贸易协议达成，玉米及替代品进口预期增加

　　12月13日23时，国务院新闻办公室举行新闻发布会，国家发改委副主任宁吉矗中央财经委员会办公室副主任、财政部副部长廖岷，外交部副部长郑泽光，农业农村部副部长韩俊，商务部副部长兼国际贸易谈判副代表王受文介绍中美经贸磋商有关进展情况。

　　经过中美两国经贸团队的共同努力，双方在平等和相互尊重原则的基础上，已就中美第一阶段经贸协议文本达成一致。协议文本包括序言、知识产权、技术转让、食品和农产品(行情000061,诊股)、金融服务、汇率和透明度、扩大贸易、双边评估和争端解决、最终条款九个章节。同时，双方达成一致，美方将履行分阶段取消对华产品加征关税的相关承诺，实现加征关税由升到降的转变。

　　针对农产品扩大进口方面的问题，我国农业农村部副部长韩俊表示，协议实施以后，中国会从美国进口一部分小麦、玉米，也包括大米，实际上这些年以来，我们每年都从美国进口一些小麦和玉米，但是数量严格控制在关税配额范围之内，数量是很有限的。中国从国际市场进口小麦、玉米和大米，主要还是适度调节国内余缺。分析来看，2020年中国扩大小麦、玉米等产品进口政策的相关细节还存在很多不确定性因素，对于进口数量、玉米进口关税配额如何变化，均没有明确。因此，中美就第一阶段贸易协议的达成，市场理解其更多是明确态度，为后续谈判及进口做好铺垫。基于以上诸多信息的不明显，在2019年12月这一时间节点，扩大进口政策对2020年中国玉米及替代品市场的供应冲击仍是很难量化的。

　　1、全球玉米产量持平略降、美玉米产量下滑

　　美国农业部公布的月度供需报告显示，2019/20年度全球玉米产量预计为11.09亿吨，较18/19年减少0.16亿吨，全球玉米产量小幅下降。玉米饲料消费量为6.96亿吨，较18/19年减少0.086亿吨。玉米总消费量为11.27亿吨，较18/19年减少0.19亿吨。全球玉米库存消费比为26.66%，较18/19年下降1.18%，全球玉米库存消费比连续3年下降。

　　2019年美玉米播种期延后，玉米生长期间遭遇到低温、多雨天气影响，美玉米作物优良率下降，玉米产量相应下滑。12月USDA供需报告数据显示，预计19/20年美国玉米产量为3.47亿吨，产量较去年同期下降0.19亿吨。美玉米饲料消费量为1.34亿吨，较18/19年减少0.087亿吨。玉米国内消费量为3.06亿吨，较18/19年减少0.87亿吨。美玉米库存消费比为11.02%，较18/19年下降0.71%。受天气因素影响，自2019年8月开始，USDA不断下调美玉米产量预期，美玉米库存消费比也由2019年8月的12.64%下降至12月公布的11.02%，产量端对价格的利多影响还在逐步显现。

　　2、美玉米出口下降，中国进口不确定性增加

　　2019年中美贸易战对中美两国农产品进、出口市场的影响贯穿始终。12月USDA报告预估，18/19年美玉米出口为5246万吨，较17/18年度下降946万吨。12月报告预计19/20年美国玉米出口为4699万吨，出口较18/19年度下降547万吨。数据显示，美玉米出口在17/18年度达到近7年来的历史峰值之后，出口数据不断萎缩。如果按照中美贸易谈判的乐观预期，2020年中国进口美国玉米2000万吨，美玉米出口将大幅增加。如果按照19/20年美玉米出口6000万吨的数据推算，美玉米库存消费比将下降3%跌至8%附近水平。美玉米供需关系恢复至13/14年度的紧张水平，美玉米指数合约有望达到500美分以上的价格，较目前涨幅接近30%，美玉米出口到中国的价格重新回归到2200-2300元/吨的价格高位，出口优势再度丧失。这样看来，2020年美国玉米对中国的出口是一个逐步递增的过程，对于市场乐观预期的2000万吨的出口量，也很难快速实现。

　　中国海关总署发布数据显示，9月中国进口玉米13.96万吨，其中从美国采购玉米6.3万吨，占总进口量的45.14%。按照市场年度10月至次年9月，2018/19年度累计进口玉米448.9万吨，去年同期为346.7万吨，同比增加近30%。9月中国进口高粱12.43万吨，按照市场年度10月至次年9月，2018/19年度累计进口高粱92.81万吨，去年同期为443.61万吨，同比减少346.81万吨。受中美贸易战影响，高粱进口大幅减少，18/19年高粱进口量为近5年来的最低。

　　2020年中国计划扩大小麦、玉米等产品进口，政策细节还不确定。按照此前中国计划购买500亿美元农产品清单预估上看，如果想达到进口金额的要求，中国需要进口玉米2000万吨，猪肉100万吨，高粱500万吨，DDGS约700万吨。但是，从实际情况分析，2019年中国进口玉米不足500万吨、高粱进口不足100万吨，DDGS进口只有10万吨，再这一数据的前提下，2020年以上产品进口数量大幅增加都是非常困难的。对于高粱市场来说，自2019年下半年开始，中国进口高粱价格居高不下，其与玉米相比缺乏竞争优势。如果后期进口高粱和玉米仍无比价优势，其扩大进口的预期也是很难实现的。

　　3、辽、吉增，龙江、内蒙减，全年玉米产量持平略增

　　USDA12月供需报告显示，19/20年度中国玉米产量预估为2.61亿吨，玉米进口700万吨。自2019年下半年开始，USDA报告小幅上调中国玉米产量预估。12月公布的报告显示18/19年中国玉米产量为2.57亿吨，较17/18年下降约200万吨（国内分析机构预估减产2000-3000万吨）。19/20年玉米产量为2.61亿吨，较18/19年产量增加约300万吨，略高于17/18年玉米产量的同期水平。出口方面，USDA报告预期新年度中国玉米进口700万吨，较18/19年度进口增加约200万吨。在预期19/20年玉米产量持平略增，玉米消费恢复增加的情况下，新年度玉米库存消费比为72.32%，较18/19年下降5.1%。

　　12月国粮中心报告预估19/20年度中国玉米产量2.61亿吨，产量较18/19年度增加360万吨，增幅1.4%。其中东北玉米产量1.14亿吨，较去年减少约300万吨，华北黄淮玉米产量约0.9亿吨，华北黄淮产量变化不大。分项数据显示，2019年中国玉米播种面积41284千公顷，同比减少846千公顷，减少2%。玉米单产6316公斤/公顷，同比增加212公斤/公顷，增加3.5%。值得注意的是2019年6-8月黑龙江地区持续降雨，低温寡照导致玉米水分大，质量下降。具体地区方面，黑龙江双城、阿城等地的平原较多，持续降雨的影响不大。黑龙江北安、富锦等地区低洼地块多，降雨天气影响大，玉米质量下降明显。黑龙江地区玉米深加工企业反映，北安、富锦等地区受降雨天气影响较为严重，深加工企业周边玉米减产较为严重，玉米质量及产量下降导致可收购玉米数量有限，企业收购难度增加。吉林部分地区也遇到同样的问题，因为生长期温度不足，玉米容重下降，优质玉米数量减少。

　　4、2019年拍卖成交萎缩，流通环节陈玉米库存下降

　　受非洲猪瘟疫情影响，2019年陈玉米拍卖成交萎缩，玉米现货市场流通环节陈玉米库存大幅下降。2019年临储玉米拍卖自5月23日首拍至10月17日结束，累计拍卖21周，成交仅2191万吨。具体成交情况为2014年产玉米成交378.5万吨，2015年产玉米成交1812.5万吨。

　　2019年拍卖玉米成交前高后低。拍卖初期，陈玉米拍卖底价提高200元/吨，底价提高对参拍企业提供看涨的乐观情绪。但是，随着拍卖的持续进行，饲料及下游深加工企业采购放缓，拍卖成交随之下滑。同时，下游消费市场叠加非洲猪瘟的持续蔓延，消费端的疲软表现限制了玉米市场下游消化能力，玉米现货成交逐步转淡。数量对比方面，2018年陈玉米拍卖累计成交超过1亿吨，2019年拍卖成交约2200万吨，陈玉米成交量减少7800万吨。2018年因拍卖玉米供应市场，18/19年度陈玉米结转库存达到4000万吨。2019年上半年，新、陈玉米交替供应市场，叠加2019年临储拍卖成交大幅萎缩，市场普遍预期19/20年度陈玉米结转库存不足1000万吨，陈玉米结转库存下降3000万吨。因此，19/20年初玉米现货市场结转库存低、渠道库存低。在新年度玉米产量持平略增、消费预期转好的情况下，2020年玉米市场供不足需的缺口还会继续扩大。

　　供应方面，19/20年度中国玉米市场供应端目前的特征是结转库存低、产量平、进口不确定。对于玉米市场的结转库存，市场普遍预期是1500-2000万吨，较去年同期减少1500万吨。产量方面，市场没有大的分歧，国粮中心和USDA对今年玉米产量预期是2.6-2.61亿吨，19/20年玉米产量较去年同期持平略增400万吨（国粮中心预期增360万，取整约400万）。

　　进口方面，中美协议的达成对2020年玉米及替代品进口形成较大冲击。目前市场最为关心的问题是19/20年玉米进口多少与如何进口的问题。通过对美国玉米供需平衡表及中国现状进行分析，2020年中国从美国进口玉米直接提高到2000万吨，还是很难实现的。同时，作为玉米的替代品，高粱、大麦放开进口的可能性较大，但是从2019年下半年中国从美国进口高粱的价格来看，美国出口到中国的高粱价格一直缺乏竞争优势。且高粱不存在加征关税的问题，未来高粱能否扩大进口主要还是看价格。

　　综上，对于19/20年供应端的变化我们暂且做三种假设。其一，进口维持不变，结转库存减1500万，产量增400万，总供应减少1100万。其二，进口增500万（配额内进口增300，玉米新增200），结转库存减1500万，产量增400万，总供应减少600万。其三，进口增1000万（配额内进口增300，高粱、大麦等产品折算玉米新增约700），结转库存减1500万，产量增400万，总供应减少100万。预计前两种假设的可能性较大，19/20年玉米供应减。

　　（二）、需求篇―猪瘟最黑暗的日子或已结束，饲料消费逐步转好

　　2019年受非洲猪瘟疫情影响，国内养殖市场经历大变革。自2019年下半年开始，猪瘟疫情从北向南蔓延，生猪及能繁母猪存栏大幅下降。生猪养殖市场中、小散户加速淘汰，肉禽、蛋禽养殖规模快速增加。截至2019年11月，我国32省共发生疫情156起，中小养殖户大量退出市场，以温氏、牧原、新希望(行情000876,诊股)、双胞胎等为代表的大型养殖企业快速扩张，生猪养殖行业规模化进程加快。

　　2019年下半年猪价大幅走高，在高养殖利润刺激下，三元母猪留种占比增加，东北、华北市场复养规模扩大。政策方面，2019年下半年开始，为了稳定猪肉供应，国内多省纷纷出台刺激生猪养殖的利好政策，大型养殖企业积极新建猪场，市场普遍认为猪瘟最黑暗的日子已经结束，2019年下半年开始饲料消费逐步转好。与养殖市场多灾多难的情况不同，2019年玉米深加工行业整体表现较为平淡。2019年玉米淀粉行业经历了近半年的加工亏损，东北、华北淀粉加工企业阶段性限产、停机，但在行业整体扩张的情况下，其对玉米原料的消耗能力并未明显下降，预计2020年玉米淀粉及酒精新增产能还将陆续投产，玉米深加工保持刚性增长。

　　1、高利润对应远期高存栏，2020年生猪市场有望逐步回暖

　　12月中旬全国各省生猪均价在33.92元/公斤，市场猪价最高的是广东中山地区，价格38元/公斤；最低价在新疆地区，本地价格27元/公斤。东北地区猪价达到30-31元/公斤，春节前压栏大猪集中出栏，猪价承压下行。按照最新的生猪报价计算，国内外购仔猪生猪头均利润1188.39元/头，较去年同期的118.59元/头增加902.1%。

　　养殖利润是养殖户决定是否补栏与扩栏的重要参考因素，2019年下半年生猪养殖市场的高养殖利润刺激生猪现货市场复养及补栏意愿增加。调研显示自2019年下半年开始，生猪养殖市场中通过父母代回交以及商品代转化为能繁母猪的方式进行仔猪繁育的现象较为普遍。根据饲养条件以及饲养精细程度不同，在转化过程中，PSY值下降1-5不等，但三元留种对生猪存栏恢复还是起到了极大的促进作用。根据生猪的生长周期规律，仔猪经过5-6个月育肥期后出栏成为市场商品猪的供应，能繁母猪补栏到商品猪出栏需要经历一年半时间。如果春节后非瘟疫情不再卷土重来，大中型养殖厂继续积极补栏，预计2020年5月份以后生猪养殖恢复可以看到起色，2020年9月仔猪供应恢复，2021年中旬以后生猪产能有望恢复到2018年8月非瘟之前的水平。

　　在猪瘟疫情影响下，2019年全国饲料产品销售结构大幅调整。2019年上半年饲料行业统计数据显示，2019年1-7月猪料同比降17%、肉鸡料增13%、蛋鸡料增10%。价格方面，2019年猪肉价格大幅走高，带动禽类产品价格高位运行。统计数据显示，2019年上半年白条猪价格同比上涨87%，鸡产品上涨10%、鸭产品持平、鸡蛋涨30%。高利润刺激肉禽和蛋禽行业的高存栏，统计数据显示2019年上半年祖代鸡更新同比增加60%，父母代鸡苗销量持续回升，在产父母代存栏同比增加15%，商品代鸡苗供应量快速回升，2019年上半年同比增加14.7%。在猪料减、禽料增的情况下，18/19年饲料行业的玉米消费预计下降1500万吨，19/20年生猪养殖缓慢恢复，禽类消费依旧保持高速增长，预计19/20年饲用玉米消费较18/19年持平略增500-1000万吨。

　　2、淀粉渠道库存下降，酒精加工利润转好

　　2019年以玉米淀粉、酒精等行业为代表的玉米深加工产能继续恢复增长，玉米淀粉产能扩张、酒精行业开机率恢复增长，玉米深加工对玉米原料的采购需求稳定增长。据中国淀粉（港股03838）工业企业协会统计，2018年全国范围内年产10万吨以上玉米淀粉的企业共计38家，产量合计达到2,759万吨，约占全国玉米淀粉总产量的98%；其中，前10家企业的生产集中度约为57%。部分大型深加工企业集团已在行业内深耕多年，建立了相对完善的深加工产品链条，并已占据了较高的市场份额。2019年玉米淀粉行业集团化、规模化特点突出，集团企业加工规模继续扩大，淀粉产业链条向下游产品延申。预计2020年淀粉市场扩规模、增产能的情况还会持续，玉米淀粉企业对玉米原料产品的采购需求刚性增长。

　　2019年11月中旬开始，玉米淀粉及酒精等深加工企业在经过了去库存周期后，深加工产品提价预期增强。12月初东北、华北淀粉销售报价联动反弹，淀粉副产品销售良好，企业在锁定远期利润的情况下，更为看好四季度淀粉的下游消费。12月因玉米深加工企业利润由负转正，深加工企业成为四季度玉米上市期现货市场的主要收购主体。调研显示，11月中旬黑龙江地区玉米深加工企业收购报价与10月初开秤价持平，日收购量维持稳定。在2019年玉米集中上市期，玉米深加工及贸易企业拍卖陈粮数量大幅萎缩，企业可使用陈粮数量有限。在考虑到玉米原料结转库存低、深加工开工率四季度开始恢复增加、行业扩产持续进行等利好因素刺激，11-12月深加工企业玉米收购报价较为坚挺，黑、吉、辽等地优质玉米向深加工流动。

　　12月国产玉米酒精价格企稳反弹。黑龙江鸿展普级玉米酒精报价4950元/吨，吉林普级玉米酒精报4950-5000元/吨。根据天下粮仓对山东、河南、河北、吉林等地42家玉米酒精企业调查显示，酒精行业开工率75.05%，四季度酒精行业开机率恢复增加。2019年下半年，蛋禽、肉禽存栏快速增加，DDGS需求转好。目前全国主产区DDGS价格在1750-1830元/吨，厂家签单较好，库存降低，且由于今年春节提前，12月节前备货陆续启动，下游饲料企业及贸易商积极采购，企业降价意愿不大，加工利润不断回升。

　　消费方面，19/20年中国玉米市场消费端最大的亮点就是生猪养殖的预期恢复及超级鸡周期对饲料消费端的利好提振。国粮中心预估数据显示，19/20年中国玉米总消费为2.7795亿吨，同比增加502万吨，增1.8%。饲料消费1.75亿，同比持平（市场预期饲料增500-1000万吨）。玉米工业消费8300万吨，同比增加500万吨，增6.4%。预计玉米深加工产能1.23亿吨，同比增加1000万吨，产量增加部分可以抵消开工率下降及稻谷替代对燃料乙醇对玉米消耗的影响，玉米工业消费将继续增长。

　　2019年受非洲猪瘟疫情影响，国内猪料消费下降，禽料和反刍类动物料消费增加，替代品进口下降，玉米饲料用量消费下降约1000万吨（市场预计消费下降1500-2000万吨）。2019年下半年，高猪价带动肉禽、蛋禽价格走高，高养殖利润刺激高存栏，养殖行业肉禽、蛋禽规模快速增长，养殖市场迎来超级鸡周期，预计19/20年饲用玉米消费较18/19年持平略增500-1000万吨。2019年玉米深加工开工率下降，产能扩张，玉米消费刚性增长。2020年预计深加工新增产能继续投产，淀粉产业链条向糖类产品延申，深加工行业对玉米需求稳定增长。对于2020年饲料消费市场格局分化，我们认为需要重点关注两个方面，第一是生猪产能的恢复。依据生猪生长周期推算，如果2020年上半年猪瘟疫情没有继续扩散，2020年5月份以后生猪养殖恢复可以看到起色，2020年9月仔猪供应恢复，2021年中旬以后生猪产能有望恢复到2018年8月非瘟之前的水平。第二是超级鸡周期对饲料行业的消费带动。

　　在2019年四季度肉禽、蛋禽高利润刺激之下，2020年上半年肉禽、蛋禽养殖规模有望维持高位，禽类养殖高存栏对饲料端消费贡献更为明确。综合以上生猪及禽蛋市场的表现，我们预计 19/20年生猪养殖缓慢恢复，禽类消费依旧保持高速增长，19/20年饲用玉米消费较18/19年持平略增500-1000万吨。预计2020年饲料市场的超级大周期有望在2020年9月来临，对应豆粕、玉米等原料产品的采购需求在2020年下半年逐步启动。

　　三、后市关注

　　自2019年12月这一时间节点向后推，2020年我们还要面临的是春节后集中销售、陈玉米拍卖、饲料及深加工消费恢复、新年玉米播种期天气炒作等诸多小周期。在每年的季节性轮回过程中，我们面对市场中不变的因素是供需的年度往复，变化的是每一个小周期之内的阶段性供需矛盾演变。

　　1、一季度供大于需，采购端寻找阶级性买点

　　春节后是东北和华北玉米集中上市期。按照春节前农户售粮进度推算，春节后黑、吉、辽及内蒙古地区预计还有近5成的玉米需要集中销售。如果2020年春节后气温快速回升，天气不利于玉米存储，玉米市场供应压力还将继续增大。需求端，春节前东北猪价达到30-31元/公斤，在高价抑制需求的利空因素影响下，猪价难以再创新高。同时，为规避节后肉类产品价格下行风险，春节前中小养殖户集中出栏，节后饲料及养殖端进入阶段性的消费低谷。春节后玉米市场供应趋于宽松，消费季节性下降，一季度玉米期、现价格有望延续下行表现。

　　2、二季度补栏增加，生猪及肉禽价格有望再度走高

　　一季度玉米市场供应压力释放后，玉米粮源从农户转移到贸易商。虽然19/20年玉米销售高峰在春节前还是春节后，市场各方还存在较大分歧，但是可以确定的是进入到二季度以后，贸易商在玉米定价环节中的影响将显著增加，玉米价格波动加大。按照我们现有的逻辑判断，春节后东北、华北玉米余粮集中销售，贸易、饲料及深加工企业节后完成备货任务之后，玉米市场的供需矛盾就要转化到需求端。根据我们对饲料及养殖端的调研发现，2019年末较为理性的养殖企业在春节前集中出栏生猪、肉鸡、蛋鸡之后，会倾向延迟补栏，错过年后的消费低谷。随着天气转暖，3月开始养殖将重新进入到集中补栏期。如果2020年二季度配合生猪、肉禽、蛋禽价格再度走高，饲料消费回暖，玉米及豆粕等饲料原料产品价格也将企稳反弹。

　　3、三季度政策逐步明朗，需求恢复提振信心

　　通常来说，进入到4月份以后，大豆、玉米种植进入到备耕期。作物生长期天气炒作也将在这一阶段达到顶峰。政策方面，在新年度拍卖玉米政策不确定的情况下，低价存粮的贸易商更倾向于在这一阶段降库存，玉米现货市场粮源再次从贸易商转移到饲料及深加工等下游消费市场。

　　在这一阶段，玉米后市价格是涨是跌，主要依赖下游需求的恢复进程及市场预期。按照19/20年初玉米结转库存低、高利润刺激高养殖的情况推断，2020年三季度供应少（上年度的陈粮结转消耗殆尽、新年度可拍卖数量有限）、需求转好及新年度天气不确定等因素共同刺激，玉米价格有望重新走强。需要注意的是，在这一阶段玉米现货市场贸易商囤粮心理和态度还会继续影响流通环节玉米库存。如果这一阶段各方主体形成一致的看涨预期，三季度很有可能形成期价加速上涨表现。

　　4、四季度供需关系重新界定，寻找新的交易机会

　　9月是玉米市场较为关键的时期，从作物生长年度来看，9月是收割季，也是新作物年度的开始。对于新的市场年度来说，需要重新界定新年度产量与需求的关系。按照玉米市场供需节点来看，9月开始的新玉米收割季代表着一年之内供应最大的时候，通常也是利空压力大、价格低点出现的时候。基于我们对国内生猪养殖恢复周期的判断，2020年9月生猪存栏稳定恢复的一致性预期较强，这也就意味着饲料消费的增加确定性更大。如果叠加新年度玉米播种面积下降、饲料和深加工消费恢复进程转好，玉米市场将彻底告别低价区，真正进入大牛市。

　　四、总结与展望

　　2019年国内玉米、淀粉期价先涨后跌，市场继续围绕政策和猪瘟影响波动。2019年上半年，临储玉米拍卖底价提高200元/吨，政策利好提振期价快速走高，玉米期、现市场牛市预期增强。随后，非洲猪瘟影响扩散，猪瘟导致生猪存栏快速下降，能繁母猪减，饲料及养殖企业减缓玉米原料采购，玉米市场由牛转熊，期价开启了近半年的下跌走势。如果说2019年玉米市场是一波牛市梦的破没，那么站在2020年猪周期的新起点，玉米能否重新演绎牛市行情，还需我们重点关注养殖结构性变化对消费市场的影响。

　　2019年下半年，高猪价带动肉禽、蛋禽价格走高，高养殖利润对应远期高存栏预期，养殖行业肉禽、蛋禽规模快速增长，养殖市场迎来超级鸡周期。对于2020年饲料消费市场格局分化，我们认为需要重点关注两个方面，第一是生猪产能的恢复。依据生猪生长周期推算，如果2020年上半年猪瘟疫情没有继续扩散，2020年5月份以后生猪养殖恢复可以看到起色，2020年9月仔猪供应恢复，2021年中旬以后生猪产能有望恢复到2018年8月非瘟之前的水平。第二是超级鸡周期对饲料行业的消费带动。在2019年四季度肉禽、蛋禽高利润刺激之下，2020年上半年肉禽、蛋禽养殖规模有望维持高位，禽类养殖高存栏对饲料端消费贡献更为明确。综合以上分析，我们预计2020年饲料市场的超级大周期有望在2020年9月来临，对应豆粕、玉米等原料产品的采购需求在2020年下半年陆续启动，2020年玉米市场有望形成先弱后强的牛市格局。