“小荷才露尖尖角，早有蜻蜓立上头”

　　 “20号胶期货上市一周年”专题

　　 ――写在20号胶期货上市一周年之际

　　近十余年来，国内天胶龙头企业在东南亚如泰国、马来西亚、印度尼西亚、越南、柬埔寨、缅甸、老挝等，在非洲地区如科特迪瓦、喀麦隆等投资天然橡胶种植工业。据测算，在海外参与经营的天然橡胶资源已经是国内资源的2.5倍。为了克服天胶原料资源短缺、规避频繁的贸易争端和逆全球化的思潮，头部轮胎企业也陆续在东南亚建立多个橡胶园和轮胎加工基地。然而，随着国内天胶产业链龙头企业走出去的步伐加快，业务布局覆盖东南亚、南亚、欧洲、非洲和美洲等地，全球一体化、上下游全产业链条经营的业务格局已经成为大趋势。海外天胶资源的增加也意味着20号胶作为海外生产、使用的主要品种，其价格敞口风险管理和经营风险的管理需求与日俱增。

　　期货市场运行平稳 下游的参与度提升

　　20号胶期货自2019年8月12日上市以来，市场运行整体平稳，价格有效，各类市场参与者稳步增加，持仓规模显著提升，业务环节运作衔接顺畅，功能发挥逐步显现，越来越多的境内外企业开始探索运用20号胶期货管理价格风险。截至7月21日，20号胶期货累计成交量331.3万手，累计成交金额3310.6亿元。

　　上市以来，20号胶期货主力合约与天胶期货、青岛保税区现货以及国际天胶期货合约价差稳定。20号胶期货与天胶期货、SGX？TSR20主力合约价格相关系数均超过0.90，与东南亚产区天胶价格已形成良性互动关系，较为充分地反映了境内外市场的供求关系变化。在NR2003合约交割中，境外企业交割量约占总交割量的27%。其中，境外企业卖交割数量占比约50%，买交割数量占比约5%。

　　虽然同为天胶，但20号胶期货和沪胶期货的交割品种有一些差别。因此，20号胶期货的上市是上期能源的一个新增品种，而不是对原先沪胶的替代，也是在继国内原油上市后，又一国际化品种。天胶在过去甚至未来几年都处在高产期中，而全乳胶因为品质和价格的原因，在天胶最主要的下游领域轮胎行业的应用较少。现货市场和期货市场不匹配，使得下游轮胎厂的套保参与度较低，供大于求矛盾不断激化，并且由于基差波动较大，导致套保基差风险偏高，参与度偏低。

　　轮胎厂的销售一般可以分为内销和外销。其中，出口方面所使用的原料多数来自于进口标胶。由于标胶通过手册的生产不需要关税和增值税，所以轮胎厂的生产成本会降低，而20号胶保税交割的机制正好与轮胎厂的保税生产遥相呼应。20号胶进口的主要贸易方式是来料加工，占比高达52%，体现出20号胶多以下游企业直接进口并用作出口商品的原料为主。因20号胶是需要征收1500元/吨或者20%从低进口关税的胶种，所以国内贸易商进口时，以保税区仓储和进出境货物这一贸易方式为主，占比高达36%。

　　图为中国天胶进口量（按品种）

　　可交割的资源扩大 仓库布局日趋优化

　　目前，20号胶期货的注册商品，从地域上来看，涵盖泰国、印度尼西亚、中国、马来西亚四个国家，占比分别为68%、8%、19%、5%；从注册商品工厂来看，包括诗董、联谊、中化、广垦以及国内的云南、海南产区等37家工厂。未来在做精做细产品的基础上，为适应市场发展和产业客户需要，围绕国内龙头胶企，其境内外符合条件的工厂也可能被纳入注册商品名单，可交割资源或逐步扩大。

　　在交割品上，我们可以将INE的20号胶与新加坡交易所（SICOM）20号胶作一个对比。SICOM曾是全球天胶产地（现货）的定价中心，其价格较客观地反映了天胶主产地的现货价格波动。全球约70%的轮胎制造商在新加坡设有采购中心，并按SICOM的天胶期价加上一定的升贴水向供应商发盘，SICOM的天胶期货月度平均价格成为全球天胶现货长约、国际采购的定价基准。SICOM批准工厂名单共包括121个工厂。其中，泰国26家，印度尼西亚78家和马来西亚17家。可以看到，SICOM的交割品来源主要是印度尼西亚、泰国和马来西亚。其中，印度尼西亚的交割品占比最大达到66%，泰国和马来西亚的交割品占比分别为22%和12%。

　　SICOM的市场交易参与者主要是东南亚天胶生产供应商以及新加坡现货贸易商，由于新加坡本身既不是消费国也不是生产国，所以本地资金缺乏参与兴趣，交易量继续萎缩趋势并未有实质性的改变。除了标准的场内期货合约，SICOM还包括TSR20的价差合约和场外合约。从笔者接触到的轮胎企业来看，现在有越来越多的头部轮胎企业把目光投向国内标胶市场，未来或分流一部分新加坡等海外采购量，企业的主要顾虑还是在交割品品质和加工工艺的切换上。据了解，新加坡交割品需获得国际轮胎厂认证，在与下游的磨合中，国内市场还需要一段过渡期和市场培育的过程。

　　实物交割是实现期货价格与现货价格接轨的保证，是期货市场功能发挥的重要条件，而交割仓库在期货交割体系中占有举足轻重的地位，交割仓库设置是否合理，直接关系到期货合约品种能否平稳有序地运行、能否得到持续的发展。撇开基本面因素，仅从博弈的角度分析，交割库的设置是有利于多头或有利于空头将直接关系到参与各方的利益，进而影响投资者的参与热情。

　　当然，交割库对行情的影响不是决定性的，但其对交易活跃程度的影响是不可低估的。依据集散地、消费地和服务海南自贸港建设国家战略的原则，20号胶第一批指定交割仓库设置在上海、青岛和海口的10家保税仓储企业，初期核定库容37万吨，启用30万吨。截至7月17日，20号胶期货库存为41983吨，小计库存为47125吨。

　　在仓库布局的优化上，后续可能会分两步走：一是根据市场发展需要，适时将天津、大连等地符合条件的保税仓库纳入指定交割仓库名单；二是会继续研究探讨在东南亚主产国设立指定交割仓库，以进一步服务当地产业客户的可行性。

　　天胶产品序列完善 “一主两翼”雏形形成

　　上期所“一主两翼”平台建设格局包括天胶期货、天胶期权、天胶标准仓单业务、天胶“保险+期货”精准扶贫项目和20号胶期货，同时覆盖国际国内两个市场，进一步扩大了中国天胶衍生品市场的国际影响力。2019年，对天胶品种总扶持额度预算为1亿零600万元。其中，“保险+期货”试点预算为9000万元，天胶场外期权试点预算为1600万元。2020年，上期所总计投入1.5亿元，同比增长41%。其中“保险+期货”投入资金由2019年的9000万元增加至1.3亿元，将为全国25个产胶县的18.95万吨天胶提供价格保险，预计为超过10万户的胶农提供价格托底保障，并实现了海南白沙、保亭、琼中、临高、五指山、乐东、文昌以及云南西盟、永德等9个县市民营天胶产量全覆盖；扶持天胶生产龙头企业的场外期权产业扶贫项目，投入资金由2019年的1600万元增加至2000万元。天胶期权于2019年1月28日上市，截至7月21日，2020年累计成交62.7万手，累计成交金额15.76亿元。场内场外期权和期货形成了“1+1>2”的效果，在期现结合、备兑策略、模拟库存等交易实践中得到了良好的运用和推广。

　　2020年，全球经济不确定性因素增加，国内轮胎出口贸易摩擦加剧、国内产能过剩等问题加重，我国天胶产业面临了更多的挑战。“小荷才露尖尖角，早有蜻蜓立上头”，借着20号胶期货上市一周年之际，希望国内天胶工业收获累累硕果，乘风而行。

　　（作者单位：国泰君安期货）