美元的流动性危机

　　近期全球资本市场价格的运行逻辑主要分为两个阶段，在3月9日之前，主要逻辑是疫情冲击下的避险模式，表现为风险资产价格下跌，避险资产价格上涨；在3月9日之后，由于油价和美股大跌引发美元流动性枯竭，几乎所有资产均遭遇抛售，风险、避险资产价格急跌。目前来看，美元流动性危机仍是主导全球资产价格走势的关键。

　　引发本轮美元流动性危机的原因比较复杂，而其背后的实质是疫情的冲击和油价大跌或使美国经济提前陷入衰退。首先，全球疫情加速蔓延，确诊病例呈指数型增长。新冠疫情冲击使得全球经济活动大幅缩减，经济预期前景悲观。而OPEC+减产谈判破裂，引爆原油市场，3月9日当天原油价格大幅下跌24%。油价大跌冲击美国能源企业，企业债信用利差抬升。同时，投资高收益企业债组合面临抛售，美债流动性下降，加剧对美国更广泛债务违约的担忧。其次，美国疫情急剧恶化，原本疲弱的经济或受到重创，上市公司盈利预期悲观，美股大跌叠加杠杆交易引发流动性危机。过去美股十年牛市，在全球低利率的环境中，大量美股上市公司通过发债回购股票推高股价，将美股估值和杠杆资金运用到极点，美股急跌引发杠杆资金踩踏。最后，为补充流动性，避险资产纷纷遭遇抛售，连同海外资产也未能幸免。美元加速回流，助推了美元荒导致美元指数快速上涨。可以看到，此次美元流动性危机表现为美国企业部门、美国金融市场以及离岸市场美元流动性的同时收紧。

　　美联储密集出台宽松政策，大手笔注入流动性。3月中上旬美联储连续两次大幅降息至零利率，并迅速推出7000亿美元QE刺激，重启量化宽松政策。希望通过强刺激来填补流动性缺口，但由于杠杆的高企及恐慌情绪的蔓延，收效甚微。3月17日，美联储又祭出次贷危机时的非常规流动性支持工具（CPFF、PDCF和MMLF），为企业、家庭、非银机构注入流动性。3月19日，美联储紧急和多国央行签订了4500亿美元的货币互换协议。随后于23日开启无限量化宽松模式，将不限量按需买入美债和MBS，以确保市场运行和货币政策传导。

　　至此，美元流动性危机边际缓解，美元指数回落，黄金价格上涨。预计短期流动性将维持稳定，市场信用风险降低，资产市场的抛售压力得到缓解，全球避险资产价格将小幅修复，但仍难言乐观。目前美国疫情尚未得到有效抑制，也并未出台更多有效的抗疫政策，美国经济步入衰退的预期并未发生改变，仍需关注疫情冲击下的美元流动性。同时，在强势美元的背景下，我国金融体系或将面临资本外流的压力，风险资产遭遇减持，汇率亦有贬值压力。 （作者单位：东海期货）